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匯率作為貨幣的價(jià)格信號(hào)對(duì)資源配置與宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行無(wú)疑有著非常重要的影響，匯率政策的選擇也直接關(guān)系到一國(guó)經(jīng)濟(jì)內(nèi)外均衡的實(shí)現(xiàn)。我國(guó)自1994年進(jìn)行外匯體制改革以來(lái)，就明確提出建立以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)的、單一的、有管理的浮動(dòng)匯率制度，然而，從我國(guó)人民幣匯率水平的實(shí)際走勢(shì)來(lái)看，我們的匯率政策體現(xiàn)的都是“穩(wěn)定壓倒一切”的思想，在央行對(duì)匯率的強(qiáng)有力的調(diào)控下，人民幣匯率實(shí)際上已演化為與美元掛鉤的釘住匯率制。顯然，這種“以不變應(yīng)萬(wàn)變”的匯率調(diào)控方式與有管理的浮動(dòng)匯率制度的內(nèi)在要求是不一致的，也不符合中央關(guān)于“保持人民幣匯率在合理均衡水平上基本穩(wěn)定”的精神實(shí)質(zhì)。本文在分析我國(guó)現(xiàn)行匯率調(diào)控的基本特征進(jìn)行分析的基礎(chǔ)上，著力探討其存在的主要問(wèn)題及完善匯率調(diào)控機(jī)制的對(duì)策與思路。

人民幣匯率調(diào)控的基本特征

所謂匯率調(diào)控是指一國(guó)中央銀行為實(shí)現(xiàn)本外幣資源的優(yōu)化配置，使之與整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展相適應(yīng)，通過(guò)綜合運(yùn)用經(jīng)濟(jì)、行政及法律手段而對(duì)匯率水平進(jìn)行調(diào)節(jié)的過(guò)程。我國(guó)自1994年進(jìn)行匯率體制改革以來(lái)，中央銀行對(duì)人民幣匯率的調(diào)控主要表現(xiàn)為以下特征：

在保持人民幣匯率穩(wěn)定的調(diào)控目標(biāo)下，匯率變動(dòng)呈現(xiàn)出明顯的“調(diào)整不足”。按照一般匯率理論分析，匯率雖然是貨幣之間的比價(jià)，但歸根到底是由國(guó)家之間的綜合經(jīng)濟(jì)實(shí)力所決定的。匯率對(duì)于實(shí)質(zhì)經(jīng)濟(jì)變動(dòng)的反應(yīng)不僅是迅速和靈敏的，而且往往存在“匯率超調(diào)”的現(xiàn)象，即匯率變動(dòng)幅度通常會(huì)大于實(shí)質(zhì)經(jīng)濟(jì)的變動(dòng)幅度。例如，1995年4月，日元兌美元的匯率還保持在80日元兌1美元的高位水平，但一年多以后，日元兌美元匯率卻跌至110日元對(duì)1美元的水平，跌幅達(dá)40%，顯然大大超過(guò)了同期美日兩國(guó)的實(shí)際經(jīng)濟(jì)變動(dòng)幅度。反觀人民幣兌美元的匯率變化趨勢(shì)卻正好相反，在中央銀行的干預(yù)下，人民幣兌美元匯率表現(xiàn)出明顯的“調(diào)整不足”，無(wú)論兩國(guó)實(shí)質(zhì)經(jīng)濟(jì)發(fā)生什么變化，人民幣匯率都表現(xiàn)出一種超穩(wěn)定的狀態(tài)。顯然，在我國(guó)央行穩(wěn)定匯率的調(diào)控目標(biāo)下，人民幣匯率變化作為反映經(jīng)濟(jì)變化的“顯示器”與“放大器”的功能消失了。也正因?yàn)槿绱耍M管我國(guó)一再?gòu)?qiáng)調(diào)匯率體制改革后實(shí)行的是有管理的浮動(dòng)匯率體制，但實(shí)際上自1996年開(kāi)始，國(guó)際社會(huì)就將我國(guó)納入實(shí)行固定匯率的國(guó)家之列。

在匯率調(diào)控過(guò)程中實(shí)行強(qiáng)制結(jié)售匯及結(jié)售匯周轉(zhuǎn)頭寸和最高持匯規(guī)模的雙重限制。雖然自1994年上海外匯交易中心成立以來(lái)，我國(guó)外匯市場(chǎng)已經(jīng)成為一個(gè)全國(guó)統(tǒng)一的銀行間外匯市場(chǎng)，但在這個(gè)市場(chǎng)上仍存在諸多的限制，強(qiáng)制結(jié)售匯制就是突出的表現(xiàn)。按照這樣一種制度安排，內(nèi)資企業(yè)經(jīng)常項(xiàng)目下的外匯收入必須出售給政府，資本項(xiàng)目下的外匯也必須調(diào)回境內(nèi)，出售給政府或保留，而進(jìn)口用匯則需經(jīng)過(guò)真實(shí)性審核批準(zhǔn)。為使銀行間的外匯資金能夠流動(dòng)，1996年4月建立了統(tǒng)一的銀行間外匯交易市場(chǎng)。在這一市場(chǎng)上，銀行每天買(mǎi)賣外匯的差額形成外匯周轉(zhuǎn)頭寸，外匯管理當(dāng)局對(duì)其外匯頭寸實(shí)行上限管理，超過(guò)限額的外匯必須賣給中央銀行或其他沒(méi)有達(dá)到上限的銀行，央行對(duì)銀行出售的外匯也必須購(gòu)買(mǎi)。總之，在實(shí)行強(qiáng)制結(jié)售匯條件下，企業(yè)不得持有超過(guò)外匯帳戶限額以上的外匯，外匯指定銀行不得持有超過(guò)外匯帳戶周轉(zhuǎn)頭寸限額以上的外匯，甚至連外國(guó)直接投資也必須由中央銀行通過(guò)人民幣外匯占款方式全部吸納，這樣，中央銀行實(shí)際上成為外匯市場(chǎng)的最終出售者，也是唯一的造市者，換句話說(shuō)，在外匯市場(chǎng)上，中央銀行承擔(dān)著干預(yù)匯市和扎平市場(chǎng)交易的雙重任務(wù)。

在強(qiáng)調(diào)匯率穩(wěn)定的同時(shí)，中央銀行放任外匯儲(chǔ)備的不斷攀高，使人民幣潛在升值壓力始終難以消除。我國(guó)現(xiàn)有的強(qiáng)制結(jié)售匯體制決定了國(guó)際收支的順差會(huì)直接導(dǎo)致銀行間外匯市場(chǎng)的結(jié)售匯順差，即美元相對(duì)人民幣供給增多。如果中央銀行不采取一定程度的“管理”（有管理的浮動(dòng)匯率制），其直接結(jié)果就是人民幣升值。而為保持人民幣匯率穩(wěn)定，中央銀行必須入市干預(yù)，收購(gòu)美元，賣出人民幣，所以保持匯率穩(wěn)定的必然后果就是外匯儲(chǔ)備的大幅上升。我們很容易從我國(guó)外匯儲(chǔ)備的變化趨勢(shì)來(lái)驗(yàn)證這一點(diǎn)。如果說(shuō)在外匯儲(chǔ)備還很稀缺的時(shí)代，增加外匯儲(chǔ)備也是中央銀行意愿的追求目標(biāo)，那么當(dāng)儲(chǔ)備已經(jīng)遠(yuǎn)超過(guò)國(guó)際公認(rèn)的保持三個(gè)月進(jìn)口支付的安全警戒水平，繼續(xù)大幅增加外匯儲(chǔ)備規(guī)模則只是保持匯率穩(wěn)定的副產(chǎn)品了。因此，盡管人民幣匯率保持了連續(xù)多年的基本穩(wěn)定，但居高不下的外匯儲(chǔ)備也使人民幣面臨越來(lái)越大的升值壓力，從而使中央銀行繼續(xù)穩(wěn)定匯率的努力將變得越來(lái)越困難。

我國(guó)現(xiàn)行匯率調(diào)控體系不存在趨向長(zhǎng)期均衡匯率的調(diào)節(jié)機(jī)制。長(zhǎng)期均衡匯率是由經(jīng)濟(jì)的基本面決定的，主要受長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)績(jī)效、相對(duì)勞動(dòng)生產(chǎn)率水平、通貨膨脹率、利率等因素的影響，當(dāng)然這些因素也會(huì)影響到短期匯率的變動(dòng)趨勢(shì)。但是由于我國(guó)目前對(duì)短期匯率波動(dòng)幅度的嚴(yán)格限制，因此，一旦短期匯率偏離了長(zhǎng)期均衡匯率，這種失衡就會(huì)持續(xù)存在。因?yàn)檎深A(yù)所造成的市場(chǎng)機(jī)制的扭曲，是無(wú)法依靠外匯市場(chǎng)的自我調(diào)節(jié)來(lái)糾正的。換言之，目前我國(guó)的外匯市場(chǎng)并不存在內(nèi)在的糾偏機(jī)制，因此，即使短期匯率與長(zhǎng)期匯率保持了一致，也僅僅會(huì)是一種短暫的巧合而已。

人民幣匯率調(diào)控存在的問(wèn)題

以固定釘美元作為匯率政策調(diào)控目標(biāo)缺乏合理依據(jù)。一國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)目標(biāo)通常包括內(nèi)部均衡與外部均衡兩個(gè)方面。內(nèi)部均衡一般是指物價(jià)穩(wěn)定、充分就業(yè)以及適度的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，外部均衡則通常是指保持國(guó)際收支平衡。為了實(shí)現(xiàn)內(nèi)外均衡的目標(biāo)，政府可以采取多種政策工具，如貨幣政策、財(cái)政政策等。同時(shí)，匯率通常也是實(shí)現(xiàn)內(nèi)外均衡的一種重要政策工具，因此將其作為宏觀經(jīng)濟(jì)政策目標(biāo)實(shí)際上是一種本末倒置的做法。因?yàn)檫@不僅束縛了政府自身的手腳，使匯率自發(fā)調(diào)節(jié)國(guó)際收支平衡的功能喪失殆盡，而且以穩(wěn)定匯率為目標(biāo)還會(huì)進(jìn)一步削弱貨幣政策的效力，誘發(fā)乃至加劇內(nèi)部經(jīng)濟(jì)失衡。進(jìn)一步分析可以發(fā)現(xiàn)，保持人民幣匯率穩(wěn)定實(shí)際是為穩(wěn)定外貿(mào)環(huán)境、促進(jìn)進(jìn)出口進(jìn)而帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)服務(wù)，這使得人民幣匯率調(diào)控政策實(shí)際上主要是為實(shí)現(xiàn)內(nèi)部經(jīng)濟(jì)均衡服務(wù)，而在其最能發(fā)揮作用和影響的外部均衡領(lǐng)域卻沒(méi)有“用武之地”，從而出現(xiàn)所謂“政策職能”錯(cuò)配現(xiàn)象。此外，人民幣釘住美元其實(shí)并非真正意義上的匯率穩(wěn)定，因?yàn)槊涝獙?duì)其他國(guó)家貨幣的匯率是經(jīng)常發(fā)生波動(dòng)的，這就必然使釘住美元的人民幣的匯率也與美元匯率同步變化，這樣，人民幣匯率的真正穩(wěn)定實(shí)際上是建立在美元穩(wěn)定的前提之下的，而恰恰美元自身的穩(wěn)定是我們所無(wú)法預(yù)料和操控的，從這個(gè)意義上來(lái)說(shuō)，中央銀行試圖通過(guò)釘住美元來(lái)實(shí)現(xiàn)人民幣匯率的真正穩(wěn)定也是缺乏合理依據(jù)的。

由于中央銀行對(duì)外匯市場(chǎng)的過(guò)分干預(yù)和限制，在很大程度上導(dǎo)致人民幣匯率信號(hào)失真。從上面關(guān)于人民幣匯率調(diào)控特征的分析我們可以發(fā)現(xiàn)，我國(guó)現(xiàn)行的匯率體制還不是一種真正的建立在市場(chǎng)基礎(chǔ)上的有管理的浮動(dòng)匯率制。道理很簡(jiǎn)單，如果是浮動(dòng)匯率制，那么匯率就應(yīng)該根據(jù)外匯市場(chǎng)上的供求關(guān)系變化而相應(yīng)調(diào)整，外匯供不應(yīng)求時(shí)，本幣匯率下降（本幣貶值），外匯供大于求時(shí)，本幣匯率就應(yīng)上升（本幣升值）。但是，從我國(guó)匯率并軌以來(lái)的匯率實(shí)際走勢(shì)來(lái)看，人民幣匯率一直呈現(xiàn)一種穩(wěn)中略升的超穩(wěn)定狀態(tài)，顯然，這種超穩(wěn)定狀態(tài)并不是完全建立在市場(chǎng)機(jī)制基礎(chǔ)上的穩(wěn)定，與市場(chǎng)規(guī)律并不一致。究其原因并不難發(fā)現(xiàn)，在我國(guó)外匯市場(chǎng)持續(xù)供大于求，人民幣匯率面臨巨大升值壓力情況下，中央銀行為穩(wěn)定匯率，除采取大量購(gòu)買(mǎi)超額外匯的經(jīng)濟(jì)手段外，還采取了縮小匯率浮動(dòng)范圍的行政手段，而且長(zhǎng)期維持不變。所以，正是在央行強(qiáng)有力的經(jīng)濟(jì)手段和行政手段的雙重干預(yù)下，才形成目前我國(guó)人民幣匯率“持續(xù)穩(wěn)定”的局面。顯然，央行這種對(duì)市場(chǎng)機(jī)制過(guò)分干預(yù)無(wú)疑嚴(yán)重?fù)p害了其正常功能，從而使人民幣匯率的形成機(jī)制扭曲，由此而形成的匯率水平就不是真正的市場(chǎng)匯率，因此也就不能起到在外匯資源配置中應(yīng)有的杠桿作用，使外匯資源分配失當(dāng)，進(jìn)而引致內(nèi)部經(jīng)濟(jì)與外部經(jīng)濟(jì)的失衡。

在穩(wěn)定匯率過(guò)程中積累的高額外匯儲(chǔ)備也帶來(lái)潛在的巨大成本和風(fēng)險(xiǎn)。首先，持有高額的外匯儲(chǔ)備意味著較高的機(jī)會(huì)成本。假設(shè)我們把4398億美元的外匯儲(chǔ)備全部用于實(shí)物投資，投資收益率為10%，那么每年的投資收益就是439.8億美元，然而，若將其全部購(gòu)買(mǎi)美國(guó)國(guó)庫(kù)券，收益率則不會(huì)超過(guò)3%，總收益約為132億美元，顯然，只要實(shí)物投資收益率超過(guò)美國(guó)國(guó)債利率越多，外匯儲(chǔ)備的機(jī)會(huì)成本就越大。不僅如此，由于我國(guó)的外匯儲(chǔ)備有相當(dāng)一部分是來(lái)自于FDI，所以，在當(dāng)前環(huán)境下，外匯儲(chǔ)備繼續(xù)增加，其潛在及現(xiàn)實(shí)損失也會(huì)越大。其次，近年來(lái)外匯儲(chǔ)備的高增長(zhǎng)使外匯占款成為我國(guó)基礎(chǔ)貨幣投放的主要渠道，盡管央行的沖銷操作能夠從總量上控制貨幣供應(yīng)量，但是結(jié)構(gòu)上卻發(fā)生了相應(yīng)的變化，其直接結(jié)果是外匯占款擠占了國(guó)內(nèi)信貸從而造成社會(huì)資金的結(jié)構(gòu)性偏緊。因?yàn)槟切┯型鈪R收入的企業(yè)可以通過(guò)結(jié)匯得到相應(yīng)的人民幣，而沒(méi)有外匯收入的企業(yè)則由于央行回收對(duì)金融機(jī)構(gòu)的貸款而制約了商業(yè)銀行信貸業(yè)務(wù)的擴(kuò)張能力，從而很難獲得資金。這實(shí)際上加劇了資金流向在外向型企業(yè)和非外向型企業(yè)之間、在國(guó)有企業(yè)和三資企業(yè)之間以及沿海開(kāi)放地區(qū)與內(nèi)地之間的不平衡。

完善人民幣匯率調(diào)控機(jī)制的對(duì)策建議

匯率政策目標(biāo)應(yīng)從穩(wěn)定匯率調(diào)整為保持外部經(jīng)濟(jì)的均衡。隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)規(guī)模與外匯規(guī)模的不斷擴(kuò)大，大國(guó)經(jīng)濟(jì)特征日益凸顯，實(shí)現(xiàn)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)的均衡發(fā)展將是我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的必然選擇。因此，以穩(wěn)定匯率為目標(biāo)的這種促進(jìn)內(nèi)部均衡而加劇外部失衡的匯率政策必須進(jìn)行適當(dāng)調(diào)整，即要充分發(fā)揮匯率政策在實(shí)現(xiàn)外部經(jīng)濟(jì)均衡中的作用，通過(guò)逐步增加人民幣匯率彈性將匯率調(diào)控的重點(diǎn)從匯率穩(wěn)定轉(zhuǎn)向?qū)崿F(xiàn)國(guó)際收支的基本平衡的目標(biāo)上來(lái)。

大力推進(jìn)匯率決定的市場(chǎng)化進(jìn)程。推進(jìn)匯率決定的市場(chǎng)化就是要建立一個(gè)合理有效的外匯市場(chǎng)，充分發(fā)揮市場(chǎng)機(jī)制在匯率形成中的作用，最大限度減少匯率的人為扭曲程度。具體改革措施包括：完善市場(chǎng)組織體系，擴(kuò)大交易主體范圍。取消強(qiáng)制性結(jié)售匯制，為各市場(chǎng)主體真正參與外匯市場(chǎng)交易掃清障礙。完善中央銀行市場(chǎng)干預(yù)機(jī)制，改變其唯一“做市者”身份，盡量減少其對(duì)人民幣匯率的直接行政控制，允許匯率在更大范圍內(nèi)根據(jù)市場(chǎng)供求狀況自由浮動(dòng)。

改革結(jié)售匯和外匯周轉(zhuǎn)余額比例管理制度，分散中央銀行外匯儲(chǔ)備過(guò)分集中的風(fēng)險(xiǎn)。具體可以從以下方面著手：允許所有企業(yè)開(kāi)立現(xiàn)匯帳戶保留外匯，帳戶內(nèi)外匯可用于進(jìn)口支付、臨時(shí)結(jié)匯、進(jìn)入外匯市場(chǎng)或進(jìn)行外匯遠(yuǎn)期買(mǎi)賣等規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)的操作。國(guó)家可根據(jù)不同時(shí)期宏觀經(jīng)濟(jì)政策和經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要確定適當(dāng)?shù)慕Y(jié)售匯比例。這一比例也可以根據(jù)外匯儲(chǔ)備的增減進(jìn)行調(diào)節(jié)，還可以對(duì)不同的行業(yè)確定不同的比例。外匯銀行根據(jù)國(guó)家公布的結(jié)匯比例對(duì)國(guó)內(nèi)企業(yè)的每一筆貿(mào)易及非貿(mào)易外匯收入結(jié)匯。取消強(qiáng)制性結(jié)售匯制而代之以按比例售匯制后，既可以降低中、外資企業(yè)的經(jīng)營(yíng)成本，也有利于進(jìn)一步調(diào)動(dòng)中外資企業(yè)創(chuàng)匯積極性，同時(shí)把儲(chǔ)存外匯資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)分散到廣大居民和企業(yè)手中，而不是由中央銀行集中承擔(dān)。

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