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國際風(fēng)險(xiǎn)投資論文范文第1篇

一、風(fēng)險(xiǎn)投資作用機(jī)制的調(diào)查與分析

（一）變量定義

基于前文的考察維度，結(jié)合本文的研究目的設(shè)置各潛在變量的觀察變量，并對觀察變量進(jìn)行相應(yīng)的文字調(diào)整，得到對觀察變量的定義如表1所示，共計(jì)15個(gè)觀測變量。表中所示的觀測變量進(jìn)行適當(dāng)文字調(diào)整后形成本研究問卷調(diào)查的題項(xiàng)，表中括號內(nèi)是為方便下文的統(tǒng)計(jì)分析而對各變量做的符號標(biāo)記。

（二）問卷調(diào)查及其信度和效度檢驗(yàn)

1、問卷設(shè)計(jì)、發(fā)放與回收。本次調(diào)查主要采用問卷調(diào)查的形式，問卷圍繞表1中的15個(gè)觀測變量設(shè)計(jì)了15個(gè)題項(xiàng)，并采取Likert五級量表形式對主觀感知進(jìn)行測量。在調(diào)查對象選取上，主要選取福建省內(nèi)的科技風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)。問卷主要通過現(xiàn)場發(fā)放、電子郵件、親戚朋友三種途徑發(fā)放，總共發(fā)放問卷122份，回收118份，剔除回答不完整的問卷以及填寫不認(rèn)真的問卷，回收的有效問卷有105份，樣本數(shù)量基本符合采用結(jié)構(gòu)方程模型分析方法對大樣本的要求。

2、信度與效度檢驗(yàn)。信度檢驗(yàn)是為了考察問卷結(jié)果的可靠性，Likert量表法通常用Cronbach′sα系數(shù)對樣本數(shù)據(jù)的信度進(jìn)行檢驗(yàn)。一般而言，當(dāng)α>0.7時(shí)表明一致性程度高，當(dāng)α<0.35時(shí)表明一致性程度低。針對本研究問卷調(diào)查時(shí)獲得的五組觀測變量額統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，運(yùn)用SPSS19.0軟件計(jì)算出各組觀測變量之間的Cronbach′sα系數(shù)值，如表2所示。結(jié)果顯示，所有潛在變量對應(yīng)的觀測變量的Cronbach′sα系數(shù)值均大于0.7，因此我們認(rèn)為測量題項(xiàng)的內(nèi)部一致性能較大程度地滿足要求，問卷調(diào)查數(shù)據(jù)信度較高。效度檢查是為了檢驗(yàn)問卷結(jié)構(gòu)的有效性。本研究運(yùn)用因子分析對15個(gè)觀測變量的效度進(jìn)行檢驗(yàn)，在進(jìn)行因子分析之前，先通過KMO樣本測度和Bartlett's球體檢驗(yàn)來判斷樣本是否適合因子分析。經(jīng)分析，問卷數(shù)據(jù)的KMO值為0.824大于0.7，且Bartlett統(tǒng)計(jì)值的顯著性概率為0，說明數(shù)據(jù)的效度良好，適宜做因子分析。為進(jìn)一步明確觀測變量的內(nèi)部結(jié)構(gòu)，驗(yàn)證相關(guān)測度題項(xiàng)的合理性，需進(jìn)行探索性因子分析。本文采用主成分分析的因子提取方法和最大方差的旋轉(zhuǎn)方法，觀測變量的因子荷載矩陣如表3所示。根據(jù)特征根大于1，最大因子載荷大于0.5的要求，分析結(jié)果提取出了5個(gè)因子，且因子載荷在5個(gè)因子間均具有較好的區(qū)分度，這與理論假設(shè)相符，其中5個(gè)因子分別可以解釋為：因子1代表資金支持，因子2代表風(fēng)險(xiǎn)分散，因子3代表管理輔助，因子4代表體制改進(jìn)，因子5代表促進(jìn)成效。而且五個(gè)因子累積解釋方差解釋率為66.946%，大于60%。因此，問卷調(diào)查數(shù)據(jù)具有良好的效度。

二、模型構(gòu)建與檢驗(yàn)

（一）結(jié)構(gòu)方程模型識別與假設(shè)檢驗(yàn)

根據(jù)以上問卷調(diào)查的整體分析，可將問卷中的15個(gè)信度與效度均較好的題項(xiàng)作為該結(jié)構(gòu)方程模型的15個(gè)觀測變量，建立觀測變量與潛在變量之間的單向?qū)?yīng)關(guān)系，得到如圖1所示的科技成果轉(zhuǎn)化對風(fēng)險(xiǎn)投資的促進(jìn)機(jī)制研究的結(jié)構(gòu)方程模型。

1、模型識別。本研究運(yùn)用Amos17.0軟件進(jìn)行潛在變量間的路徑系數(shù)進(jìn)行估計(jì)，并采用C.R.(CriticalRatio，臨界比)對所估計(jì)的路徑系數(shù)值進(jìn)行檢驗(yàn)，其檢驗(yàn)思想是由C.R.值得出相應(yīng)的概率P，然后通過P值大小對路徑系數(shù)的顯著性檢驗(yàn)結(jié)果予以判斷。一般而言，以P=0.05為標(biāo)準(zhǔn)，當(dāng)P＜0.05表示通過了顯著性檢驗(yàn)，P＞0.05表明沒通過。該結(jié)構(gòu)方程模型路徑系數(shù)的估計(jì)值及顯著性檢驗(yàn)結(jié)果見表4所示。由表得知，外生潛在變量“風(fēng)險(xiǎn)分散”（ris）對內(nèi)生潛在變量“促進(jìn)成效”（perf）的路徑系數(shù)對應(yīng)的P值為0.853，無法通過顯著性檢驗(yàn)，因此需要在原結(jié)構(gòu)方程模型中剔除該路徑。其他3條路徑中路徑系數(shù)為0的概率均小于5%，因此這3條路徑的路徑系數(shù)通過了顯著性檢驗(yàn)。

2、假設(shè)檢驗(yàn)。對路徑系數(shù)估計(jì)與檢驗(yàn)的結(jié)果表明，在圖1所示的結(jié)構(gòu)方程模型中，應(yīng)剔除riskperf路徑，這表明問卷調(diào)查結(jié)果顯示，“風(fēng)險(xiǎn)分散”對“促進(jìn)成效”的影響并不顯著。因此，這條路徑所對應(yīng)的假設(shè)H4不成立。而“資金支持”、“體制改進(jìn)”、“管理輔助”對“促進(jìn)成效”都有顯著影響，因此假設(shè)H2、H3、H4都成立。

（二）結(jié)構(gòu)方程模型的評價(jià)與修正

根據(jù)路徑系數(shù)的顯著性檢驗(yàn)結(jié)果，在剔除“風(fēng)險(xiǎn)分散”到“促進(jìn)成效”這條沒有通過檢驗(yàn)的路徑后對模型予以修正。修正后的風(fēng)險(xiǎn)投資對科技成果轉(zhuǎn)化的促進(jìn)機(jī)制研究的結(jié)構(gòu)方程模型如圖2所示。將模型修正前、后擬合優(yōu)度檢驗(yàn)的各項(xiàng)評價(jià)指標(biāo)(見表5)進(jìn)行對比，修正后的模型的擬合優(yōu)度結(jié)果有較大的提升。總體而言，修正后的模型擬合效果較好。運(yùn)用Amos17.0軟件對修正后的模型重新進(jìn)行路徑系數(shù)估計(jì)與顯著性檢驗(yàn)，表6展示了修正模型的路徑系數(shù)估計(jì)值與檢驗(yàn)結(jié)果。結(jié)果顯示，修正模型中3條路徑的路徑系數(shù)所對應(yīng)的P值均小于0.05，表明各條路徑的路徑系數(shù)均與0存在顯著性差異(置信度為95%)，因此均通過了顯著性檢驗(yàn)。

三、結(jié)果與討論

（一）研究的基本結(jié)論

本文從資金支持、體質(zhì)改進(jìn)、管理輔助以及風(fēng)險(xiǎn)分散（降低技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及市場風(fēng)險(xiǎn)）四個(gè)視角，在問卷調(diào)查的基礎(chǔ)上量化研究了上述四個(gè)視角對科技成果轉(zhuǎn)化的作用效果，研究結(jié)論如下：①模型分析結(jié)果表明，資金支持、體制改進(jìn)、管理輔助對科技成果轉(zhuǎn)化有顯著的正面影響，而風(fēng)險(xiǎn)分散對科技成果轉(zhuǎn)化沒有顯著影響。②資金支持對科技成果最具顯著影響。從影響力大小而言，風(fēng)險(xiǎn)投資、體制改進(jìn)、管理輔助這三個(gè)因素按對科技成果轉(zhuǎn)化的影響從高到低排列依次是：“資金支持”（0.909）、“體制改進(jìn)”（0.322）、“管理輔助”（0.264）。這說明資金支持對科技成果轉(zhuǎn)化的促進(jìn)作用是非常大的，而且遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于體制改進(jìn)和管理輔助。③相對而言，體制改進(jìn)和管理輔助對科技成果轉(zhuǎn)化的促進(jìn)作用不那么顯著，且體制改進(jìn)的影響力略大于管理輔助的影響力。

（二）對提升產(chǎn)學(xué)研合作成效的啟示與建議

1、以增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)投資的融資能力為“抓手”促進(jìn)科技成果轉(zhuǎn)化。研究結(jié)果表明，風(fēng)險(xiǎn)投資的資金支持對促進(jìn)科技成果轉(zhuǎn)化具有不可或缺的作用，是科技成果轉(zhuǎn)化成效的關(guān)鍵影響因子。資金支持力度每變化1個(gè)單位，將會直接影響科技成果轉(zhuǎn)化成效同向（同增或同減）變化0.909個(gè)單位。可見，風(fēng)險(xiǎn)投資的資金支持所能發(fā)揮的作用是非常大的，增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)投資的融資能力將極大地提高我國科技成果轉(zhuǎn)化水平。美國、日本等西方國家風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展得好，科技成果轉(zhuǎn)化水平相應(yīng)也很高這一現(xiàn)實(shí)很好地說明了這一點(diǎn)輥輰訛；而在我國，風(fēng)險(xiǎn)投資都尚處于初步發(fā)展時(shí)期，尚未能在科技成果轉(zhuǎn)化過程中發(fā)揮應(yīng)有的作用，可以說科風(fēng)險(xiǎn)投資在科技成果轉(zhuǎn)化過程中應(yīng)該是能大有作為的。因此，各級政府應(yīng)以增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)投資的融資能力作為促進(jìn)科技成果轉(zhuǎn)化的“抓手”，增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)投資的融資能力，提升科技成果轉(zhuǎn)化水平，進(jìn)而促進(jìn)我國科技產(chǎn)業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。

2、以強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)投資提供增值服務(wù)的能力為“主攻方向”促進(jìn)科技成果轉(zhuǎn)化。風(fēng)險(xiǎn)分散作用不顯著,而體制改進(jìn)與管理輔助作用雖然顯著，但發(fā)揮的作用不強(qiáng)（體制改進(jìn)影響力僅為0.322、管理輔助影響力僅為0.264），這背后反映的是我國風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)提供增值服務(wù)的能力不強(qiáng)，我國風(fēng)險(xiǎn)投資綜合業(yè)務(wù)能力有待提高。風(fēng)險(xiǎn)投資區(qū)別于傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)的特點(diǎn)之一在于：傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)通常只對目標(biāo)對象提供融資服務(wù)，而風(fēng)險(xiǎn)投資除此之外還提供增值服務(wù)，即積極參與企業(yè)的管理，為企業(yè)提供管理服務(wù)，從而起到風(fēng)險(xiǎn)分散作用輥輱訛：風(fēng)險(xiǎn)投資以資本入股，利用自身豐富的金融理財(cái)知識，協(xié)助高科技企業(yè)進(jìn)行財(cái)務(wù)管理，制定良好的財(cái)務(wù)計(jì)劃，有效降低了高新企業(yè)所面臨的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；設(shè)立科技和經(jīng)濟(jì)情報(bào)的收集研究機(jī)構(gòu)，定期給出某個(gè)行業(yè)技術(shù)與產(chǎn)業(yè)動向的決策參考意見，然后根據(jù)產(chǎn)品獨(dú)特性、創(chuàng)業(yè)者管理能力、市場吸引力等多方面因素對科研項(xiàng)目進(jìn)行充分的可行性論證，嚴(yán)格篩選科研項(xiàng)目，有效降低了高新企業(yè)所面臨的技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)；充分進(jìn)行市場調(diào)研，把握市場最新動態(tài)，引導(dǎo)科技成果轉(zhuǎn)化為市場需求產(chǎn)品，并協(xié)助企業(yè)充分做好產(chǎn)品的宣傳、推廣工作，有效減低了高科技企業(yè)面臨的市場風(fēng)險(xiǎn)。體制改進(jìn)的作用機(jī)制體現(xiàn)在風(fēng)險(xiǎn)投資幫助高新企業(yè)明晰企業(yè)產(chǎn)權(quán)歸屬及關(guān)系、提升技術(shù)價(jià)值以及降低投資者與創(chuàng)業(yè)者的信息不對稱；管理輔助的作用機(jī)制體現(xiàn)在風(fēng)險(xiǎn)投資參與企業(yè)的戰(zhàn)略決策、開辟營銷渠道以及為企業(yè)引進(jìn)合適的管理和技術(shù)人才輥輲訛。從體制改進(jìn)、管理輔助及風(fēng)險(xiǎn)分散的作用路徑可以看出，它的實(shí)質(zhì)是強(qiáng)調(diào)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)提供增值服務(wù)的能力。我國風(fēng)險(xiǎn)投資提供增值服務(wù)的能力不強(qiáng)，這制約著風(fēng)險(xiǎn)投資對科技成果轉(zhuǎn)化的促進(jìn)作用。

（三）風(fēng)險(xiǎn)投資促進(jìn)科技成果轉(zhuǎn)化的提升對策

1、政府角度的提升對策。為提升科技成果轉(zhuǎn)化水平，政府應(yīng)加大投入力度促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展，給予風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)充分的資金支持。國內(nèi)大部分地區(qū)政府對風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的資金支持力度普遍不夠，因而筆者建議，應(yīng)加大各地政府的的資金支持力度：各級財(cái)政部每年可從新增科技專項(xiàng)經(jīng)費(fèi)中安排一定數(shù)額，用于高新科技風(fēng)險(xiǎn)投資，委托風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行具體投資運(yùn)作；此外，除了由財(cái)政專項(xiàng)劃撥資金支持科技風(fēng)險(xiǎn)投資外，也可將部分其他科研經(jīng)費(fèi)，產(chǎn)學(xué)研基金，科技三項(xiàng)費(fèi)用，農(nóng)科教基金等集中捆綁使用，用以支持風(fēng)險(xiǎn)投資對科技成果轉(zhuǎn)化的促進(jìn)作用輥輳訛。

2、金融市場的提升對策。就金融市場方面，一是要調(diào)整融資體系，采取有效的政策措施，動員民間資本及境內(nèi)外資本進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)投資，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資主體的多元化，尤其當(dāng)前，我國民間游資眾多，資金沉淀嚴(yán)重，金融市場應(yīng)有效利用這些閑散資本以促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資與科技成果轉(zhuǎn)化及其產(chǎn)業(yè)化的相互發(fā)展輥輴訛；二是通過制度、機(jī)制、工具等方面的創(chuàng)新，有效整合科技、金融、企業(yè)和社會資源，進(jìn)一步完善科技型中小企業(yè)知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押貸款的培育引導(dǎo)機(jī)制、信用激勵(lì)機(jī)制、風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償機(jī)制，推動金融機(jī)構(gòu)對科技型中小企業(yè)及其技術(shù)創(chuàng)新活動的信貸支持，暢通風(fēng)險(xiǎn)資本運(yùn)行通道，提高融資成效輥輵訛。

國際風(fēng)險(xiǎn)投資論文范文第2篇

關(guān)鍵字:風(fēng)險(xiǎn)投資 退出 保護(hù)

一、退出方式的選擇

(一)首次公開上市

首次公開上市是指風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的證券(一般都是普通股票)首次向一般公眾發(fā)行。1根據(jù)發(fā)行場所的不同,分為主板市場發(fā)行和二版市場發(fā)行。主板市場的上市標(biāo)準(zhǔn)高,監(jiān)管嚴(yán)格。風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)一般為中、小高新科技企業(yè),在凈資產(chǎn)、利潤額等方面難以達(dá)到要求。因此,很多國家建立上市條件略微寬松,上市規(guī)模偏小的二版市場,為具備成長性的新興中小企業(yè)和風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)提供融資服務(wù)。

(二)兼并和收購

兼并與收購又稱企業(yè)并購,是風(fēng)險(xiǎn)投資中最常見的退出方式。狹義的并購指吸收型并購,即被收購公司解散和法人主體資格消失,并購方仍然存在;廣義并購還包括收購,即一個(gè)企業(yè)以購買全部或部分股票或股權(quán)(股權(quán)收購)的方式購買另一企業(yè)的全部或部分所有權(quán),或者以購買全部或部分資產(chǎn)(資產(chǎn)收購)的方式購買另一企業(yè)的全部或部分所有權(quán)。2

(三)股份回購

風(fēng)險(xiǎn)投資家為了防止其投資被“鎖定”,通常在投資契約中規(guī)定在投資期界滿,風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)無法上市或無法出售給其他大公司的情況卜,風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)應(yīng)按規(guī)定條件回購風(fēng)險(xiǎn)投資家所擁有的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)股份。3具體而言,股份回購可以采用管理層回購、員工持股基金回購和運(yùn)用衍生工具期權(quán)來進(jìn)行回購三種形式。

(四)清算

清算是指企業(yè)因破產(chǎn)、解散而清理債權(quán)債務(wù)、分配剩余財(cái)產(chǎn)并注銷企業(yè)的行為。險(xiǎn)投資投資于風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的時(shí)間越早,收益越大,相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)也越高。在企業(yè)瀕臨破產(chǎn)、解散之際,風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家往往通過資產(chǎn)轉(zhuǎn)移、風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移等利益沖突行為。因此,風(fēng)險(xiǎn)投資家一旦確認(rèn)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)失去了發(fā)展的可能性,無法實(shí)現(xiàn)預(yù)期的回報(bào),就應(yīng)盡早收回資金,以期最大限度的減少損失,使機(jī)會成本最小化。

據(jù)統(tǒng)計(jì),美國30%的風(fēng)險(xiǎn)投資是通過企業(yè)股票發(fā)行上市退出,23%通過兼并收購,6%通過企業(yè)股份回購,32%是因虧損等原因清算退出;不同的退出方式之間的收益相差懸殊,公開上市項(xiàng)目的平均收益率為610%,出售為70%,股份回購為110%,而清算則虧損80%。5

二、風(fēng)險(xiǎn)投資家退出中的保護(hù)條款

(一)注冊權(quán)

注冊權(quán)分為連帶注冊權(quán)和請求注冊權(quán)。連帶注冊權(quán)是指給股東將其股票列入公司為其自身利益或其他股東利益的初次發(fā)行或再次發(fā)行的股票發(fā)行登記中。請求注冊權(quán)是指公司必須將請求的股東的股票(但不限于他們)納入一份股票發(fā)行登記中。

(二)股份回購權(quán)

股份回購,也稱股份回贖,即公司按照一定的程序,重新購回發(fā)行在外或流通在外的公司股份的所有權(quán)。一般來講,回購具有改善資本結(jié)構(gòu)、保持公司控制權(quán)、便于股票期權(quán)的實(shí)行等作用。對于有限責(zé)任公司而言,股份轉(zhuǎn)讓受到嚴(yán)格限制,股東可能因被鎖定而蒙受損失。因此,有限責(zé)任公司的股東通過股份回購條款,在規(guī)定的情形出現(xiàn)時(shí),由公司回購股份,從而實(shí)現(xiàn)退出,這在風(fēng)險(xiǎn)投資中尤為普遍。

按權(quán)利行使主體的不同,股份回購權(quán)可以分為風(fēng)險(xiǎn)投資家的回購權(quán)和風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的回購權(quán)。風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的回購權(quán),即賦予風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以預(yù)先商定的形式購買風(fēng)險(xiǎn)投資家持有的股權(quán)的權(quán)利。風(fēng)險(xiǎn)投資家的回購權(quán),是指賦予風(fēng)險(xiǎn)投資家要求風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以預(yù)先商定的形式購買其持有的股票。風(fēng)險(xiǎn)投資家要求回購的權(quán)利具有兩個(gè)作用,一方面,在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)無法實(shí)現(xiàn)預(yù)期目標(biāo)時(shí)收回原始出資,為自己保留一個(gè)退出的通道;另一方面,當(dāng)雙方在經(jīng)營和退出中有利益沖突時(shí),可以用撤資作為籌碼,來威脅風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家。

(三)共同出售權(quán)與強(qiáng)制隨售權(quán)

共同售出權(quán)是指如果風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家擬向第三方轉(zhuǎn)讓股份,風(fēng)險(xiǎn)投資家有權(quán)按照擬轉(zhuǎn)讓股東與第三方達(dá)成的價(jià)格和條件參與到這項(xiàng)交易中,按原有股東與風(fēng)險(xiǎn)投資家在被投資企業(yè)中的股份比例向第三方轉(zhuǎn)讓股份。如果潛在的受讓人拒絕購買投資者行使共同售出權(quán)而售出的股票或其他證券,風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家也不得向該受讓人出售,除非風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家在出售的同時(shí),以同樣的條件購買投資者的股份。6

強(qiáng)制隨售權(quán)也稱拖帶權(quán),指如果投資者欲出售公司股份,出售者有權(quán)要求其他股東以同等條件出售其持有的股份。強(qiáng)制隨售權(quán)的目的在于提高風(fēng)險(xiǎn)投資家以股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式退出風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)時(shí)的議價(jià)能力。而且,風(fēng)險(xiǎn)投資者也可以借此轉(zhuǎn)賣的權(quán)利,給作為大股東的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家施加壓力,防止機(jī)會主義行為。

三、出資的回收條款

(一)優(yōu)先分紅權(quán)

優(yōu)先分紅權(quán)指在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)分紅派息時(shí),風(fēng)險(xiǎn)投資家有權(quán)優(yōu)先于其他股東獲得投資額一定比例的股息的權(quán)利。根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)投資家持有的優(yōu)先股在參加股息分配時(shí)是否具有積累性,優(yōu)先分紅權(quán)可以分為累積性和非累計(jì)性優(yōu)先分紅權(quán)。當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)投資家優(yōu)先獲得分紅后,根據(jù)其是否有權(quán)繼續(xù)參加剩余股息盈利的分配,又可以分為參與性和非參與性優(yōu)先分紅權(quán)。前者指在優(yōu)先獲得一定數(shù)額的股息之后,仍可以在轉(zhuǎn)換的基礎(chǔ)上,按照股權(quán)比例參與剩余股息的分配;后者則不再享有參與剩余股息分配的權(quán)利。

(二)清算優(yōu)先權(quán)

清算優(yōu)先權(quán)是指風(fēng)險(xiǎn)投資家在目標(biāo)企業(yè)發(fā)生清算或視為清算之時(shí),有權(quán)優(yōu)先于風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家獲得投資本金、投資利息及宣布但尚未發(fā)放的股息;當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)投資家的清算優(yōu)先權(quán)獲得滿足之后,風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家才能參與分配剩余目標(biāo)公司財(cái)產(chǎn)。7

清算優(yōu)先權(quán)保證優(yōu)先股股東先于普通股獲得清算回報(bào)。一般而言,清算回報(bào)是優(yōu)先股初始購買價(jià)的1-2倍。優(yōu)先股股東獲得清算回報(bào)后,是否有權(quán)參與普通股對剩余清算資產(chǎn)的分配而分為無參與分配權(quán)的優(yōu)先清算權(quán)、具有完全參與分配權(quán)的優(yōu)先清算權(quán)和附上限參與分配權(quán)的優(yōu)先清算權(quán)三種。

參考文獻(xiàn):

[1]彭丁帶著:《美國風(fēng)險(xiǎn)投資法律制度研究》,北京大學(xué)出版社2005年版,第237頁。

[2]鄒菁:《私募股權(quán)基金的募集與運(yùn)作》,法律出版社2009年版。

[3]程強(qiáng):《風(fēng)險(xiǎn)投資法律制度研究》,中國社會科學(xué)院2002年博士學(xué)位論文。

[4]彭丁帶:《美國風(fēng)險(xiǎn)投資法律制度研究》,北京大學(xué)出版社2005年版,第252頁。

[5]參見陸世敏:《中小企業(yè)與風(fēng)險(xiǎn)投資》,上海財(cái)經(jīng)人學(xué)出版社2001年版,第327頁。

國際風(fēng)險(xiǎn)投資論文范文第3篇

論文摘要：本文旨在通過對風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的介紹以及現(xiàn)今我國風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的現(xiàn)狀與美國相比較得出問題癥結(jié)?提出完善資本市場、政府職能及投資機(jī)構(gòu)三方面的改進(jìn)意見?以此健全我國的風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制。

一、風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制概述

風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制?是指風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)在所投資的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)發(fā)展相對成熟或不能繼續(xù)健康發(fā)展的情況下?將所投入的資本由股權(quán)形態(tài)轉(zhuǎn)化為資本形態(tài)?以實(shí)現(xiàn)資本增值或避免和降低財(cái)產(chǎn)損失的機(jī)制?以及相關(guān)配套制度安排。風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)投資的本性是追求高回報(bào)的?這種回報(bào)不可能像傳統(tǒng)投資一樣主要從投資項(xiàng)目利潤中得到?而是依賴于在這種“投入—回收—再投入”的不斷循環(huán)中實(shí)現(xiàn)的自身價(jià)值增值。投資家只有明晰地看到資本運(yùn)動的出口?才會將資金投入風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)。因此?一個(gè)順暢的退出機(jī)制也是擴(kuò)大風(fēng)險(xiǎn)投資來源的關(guān)鍵?這就從源頭上保證了資本循環(huán)的良性運(yùn)作。可以說?退出機(jī)制是風(fēng)險(xiǎn)資本循環(huán)流動的中心環(huán)節(jié)。風(fēng)險(xiǎn)投資退出主要有以下幾種形式??1?首次公開上市。指風(fēng)險(xiǎn)投資者通過風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)股份公開上市?將擁有的私人權(quán)益資本轉(zhuǎn)換為公共股權(quán)資本?在交易市場取得認(rèn)可而轉(zhuǎn)手以實(shí)現(xiàn)資本增值的方式。?2?企業(yè)并購。包括兼并(Merger和收購(Acquisition)?這主要是當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)發(fā)展到成熟階段時(shí)?風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)被風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)包裝成一個(gè)項(xiàng)目?出售給戰(zhàn)略投資者?實(shí)現(xiàn)投資退出?獲得風(fēng)險(xiǎn)收益。?3?企業(yè)回購。回購是風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的管理層或者員工以現(xiàn)金、票據(jù)等有價(jià)證券購回已經(jīng)發(fā)行在外的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)股份?從而使得風(fēng)險(xiǎn)資本退出風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的行為。?4?清算。是指企業(yè)因經(jīng)營管理不善等原因解散或破產(chǎn)?進(jìn)而對其財(cái)產(chǎn)、債權(quán)、債務(wù)進(jìn)行清理與處置?風(fēng)險(xiǎn)投資不得不中途退出。

二、中美風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的現(xiàn)狀分析

一美國風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的發(fā)展與現(xiàn)狀。

1998年美國風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的并購數(shù)目達(dá)到202家?募集到的資金79億美元?同期的公開發(fā)行上市卻只有75家?募集的資金有38億美元。到2001年風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)并購的數(shù)目達(dá)到305家?比IPO數(shù)目高了近10倍。近年來由于IPO深受美國二板市場的影響?并購?fù)顺鲈谡麄€(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資退出中所占的比重越來越大。下表能夠更直觀的反應(yīng)美國風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式?

二　中國風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的現(xiàn)狀。

相比美國的風(fēng)險(xiǎn)投資經(jīng)歷了50多年的風(fēng)雨?我國的風(fēng)險(xiǎn)投資只有20多年的歷史?雖然發(fā)展迅速?但從下表的一些數(shù)據(jù)能夠看出我國風(fēng)險(xiǎn)投資的退出機(jī)制相比美國仍有一些差距?

數(shù)據(jù)來源?王松奇?《中國創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展報(bào)告2004》?經(jīng)濟(jì)管理出版社?2004年版

我國風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式中?上市所占比例為15%?主要原因是國內(nèi)市場的不發(fā)達(dá)導(dǎo)致境外上市所占比例過高?這使得中國國內(nèi)一些優(yōu)秀的企業(yè)自愿長期游離在外?不利于本國風(fēng)險(xiǎn)投資的長期發(fā)展。兼并收購所占比重在所有退出方式中相對最高?截至2003年的累計(jì)數(shù)為37?4%?而2003年新增退出中?收購的比例達(dá)到了40?4%?可見采取收購方式退出的項(xiàng)目比例正逐年增多?這其中的大部分是境內(nèi)非上市或自然人收購?主要原因是法人股交易受限?并購?fù)ㄟ^現(xiàn)金方式而非股權(quán)置換?這就增大了交易難度。退出方式的單一也就使得回購和管理層收購的比例相比國際偏高。

三我國風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的問題分析。

1缺乏退出所需的合理的市場制度安排。主板市場門檻過高?難以形成為風(fēng)險(xiǎn)資本主要的退出渠道。由于目前我國風(fēng)險(xiǎn)投資公司普遍規(guī)模較小?考慮到短期資金回報(bào)的壓力和分散化持有降低風(fēng)險(xiǎn)的要求?不太可能將絕大多數(shù)的資金都投入一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)?一般風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)將很難僅靠風(fēng)險(xiǎn)投資達(dá)到主板上市的要求。我國目前場外交易市場主要集中在各省、市產(chǎn)權(quán)交易中心?造成交易成本過高?交易過程漫長?容易錯(cuò)過最佳退出時(shí)機(jī)?并且產(chǎn)權(quán)交易中非證券化的實(shí)物交易占極大比重?不允許非上市公司交易?監(jiān)管落后。

2缺乏有效的市場中介服務(wù)體系。目前我國缺乏為風(fēng)險(xiǎn)投資退出提供特殊服務(wù)的中介機(jī)構(gòu)?已有的中介機(jī)構(gòu)魚目混雜?從業(yè)人員良莠不齊?服務(wù)質(zhì)量不盡人意。更令人擔(dān)心的是一些從業(yè)人員職業(yè)道德淡薄?這就加大了退出過程的信息搜尋成本、談判成本和運(yùn)營成本?降低了市場交易的效率?也增加了退出過程的潛在道德風(fēng)險(xiǎn)。

3風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式單一。與國際上較為流行的退出方式如公開上市、企業(yè)出售、股份回購、公司清算等方式相比?我國由于受到各種限制和制約?實(shí)際可以運(yùn)用的風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式極少。以美國為例?由于其相對完善的市場?使得其在證券市場萎縮的情況下由過去的IPO為主轉(zhuǎn)為收購兼并為主?而我國的市場環(huán)境由于限制較多、國內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)實(shí)力有限使得收購兼并不能成為完全的主導(dǎo)方式。并且這一方式也無明確的法律地位?由于法人股不能流通?只能采取場外協(xié)議轉(zhuǎn)讓的方式?并且多以現(xiàn)金方式交易?這就大大減少了風(fēng)險(xiǎn)投資公司的資本利得?同時(shí)增加了轉(zhuǎn)讓的難度。

三、對我國風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的建議

一構(gòu)建完善的多層次資本市場體系。

我國風(fēng)險(xiǎn)資本退出機(jī)制應(yīng)是一個(gè)多渠道、多層次的交易體系。從長期目標(biāo)和近期任務(wù)兩個(gè)角度考慮?建立和完善這一交易體系的工作重點(diǎn)包括兩項(xiàng):第一?完善我國的證券市場?逐步建立我國的二板市場或創(chuàng)業(yè)板市場?為風(fēng)險(xiǎn)資本的IPO退出方式創(chuàng)造條件。雖然我國近期設(shè)立創(chuàng)業(yè)板的條件尚不具備?但從支持風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)發(fā)展的長期目標(biāo)出發(fā)?建立我國的創(chuàng)業(yè)板市場勢在必行。實(shí)際上?我國創(chuàng)立二板市場的條件正在成熟之中。

一是有美國、香港等地的成功經(jīng)驗(yàn)可供借鑒;二是我國中小企業(yè)板的設(shè)立及平穩(wěn)運(yùn)行?正在積累一些有益的經(jīng)驗(yàn);三是目前我國正在積極推進(jìn)股權(quán)分置改革。這項(xiàng)改革的完成能為創(chuàng)業(yè)板市場的建立奠定堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。第二?建立健全多層次資本市場體系?為風(fēng)險(xiǎn)資本建立靈活多樣的退出機(jī)制創(chuàng)造條件。在西方國家?風(fēng)險(xiǎn)資本的退出機(jī)制是一個(gè)多渠道、多層次的、靈活多樣的交易體系?除了IPO之外?借殼上市、股權(quán)轉(zhuǎn)讓(出售)、兼并、收購、企業(yè)回購、管理層收購、清算等方式?也是風(fēng)險(xiǎn)資本常用的撤出渠道。但是?風(fēng)險(xiǎn)資本多樣化的退出機(jī)制要以一個(gè)多層次的資本市場體系為基礎(chǔ)。我國的資本市場發(fā)展歷史較短?多層資本市場體系建設(shè)尚存在許多亟待解決的問題?目前建立健全我國多層次資本市場體系的主要工作包括:一是有選擇性地建立數(shù)個(gè)區(qū)域證券交易中心。二是試行創(chuàng)投企業(yè)股份在股份代辦轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)進(jìn)行交易。三是完善我國的產(chǎn)權(quán)交易中心建設(shè)?為風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)的股份流通提供更為便利的條件。

二加大政府對風(fēng)險(xiǎn)投資的支持力度。

政府的大力扶持是世界各國發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的通行做法?它能夠營造整個(gè)社會發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資的良好氛圍?有利于形成一個(gè)國家完善的風(fēng)險(xiǎn)投資運(yùn)行機(jī)制。目前我國政府扶持風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)發(fā)展的工作重心應(yīng)該是努力創(chuàng)造良好的政策制度環(huán)境。世界許多國家或地區(qū)為了鼓勵(lì)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展?都制定了一系列的財(cái)政稅收優(yōu)惠政策。借鑒國外經(jīng)驗(yàn)?我國也應(yīng)該在原有相關(guān)政策基礎(chǔ)上?從稅收、信貸、擔(dān)保、政府補(bǔ)貼等方面?加大對風(fēng)險(xiǎn)投資的政策支持力度。在風(fēng)險(xiǎn)資本的運(yùn)作過程中?牽涉到較為復(fù)雜的社會經(jīng)濟(jì)關(guān)系?有必要建立健全與風(fēng)險(xiǎn)投資相關(guān)的法律法規(guī)體系?為風(fēng)險(xiǎn)投資的正常運(yùn)作提供法律保障。鑒于我國風(fēng)險(xiǎn)投資法規(guī)建設(shè)嚴(yán)重滯后的現(xiàn)狀?我國近期發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)工作的重點(diǎn)應(yīng)放在建立風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)法律政策支撐體系上。一是盡快制定頒布《風(fēng)險(xiǎn)投資法》《風(fēng)險(xiǎn)投資基金法》等風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的核心法規(guī);二是結(jié)合風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的需要?修訂完善《公司法》《合伙企業(yè)法》《專利法》《中小企業(yè)促進(jìn)法》等相關(guān)法規(guī);三是結(jié)合《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》?制定與之配套的實(shí)施細(xì)則和具體管理辦法。

國際風(fēng)險(xiǎn)投資論文范文第4篇

風(fēng)險(xiǎn)投資的規(guī)模是反映風(fēng)險(xiǎn)投資績效的重要指標(biāo)之一。在學(xué)術(shù)界，常用的代表風(fēng)險(xiǎn)投資規(guī)模的變量主要有風(fēng)險(xiǎn)投資金額和投資的項(xiàng)目數(shù)量。鑒于數(shù)據(jù)的可獲得性，我們采用風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目數(shù)作為度量風(fēng)險(xiǎn)投資規(guī)模的指標(biāo)，為了深入研究這個(gè)問題，將對于風(fēng)險(xiǎn)投資的影響因素，我們從兩個(gè)方面來考慮：一方面是促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的政策，包括稅收優(yōu)惠政策，政府引導(dǎo)基金政策和區(qū)域內(nèi)是否存在產(chǎn)權(quán)交易市場。另一方面是影響風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的環(huán)境，包括產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、人力資本、開放度、人均GDP。除此之外，我們還考慮了滯后一期的影響因素。數(shù)據(jù)方面，我們基于1997年~2009年中國27個(gè)省（個(gè)別省份數(shù)據(jù)缺失）風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)數(shù)量的面板數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證研究。為了克服解釋變量的內(nèi)生性以及殘差的異方差問題，我們采用System-GMM動態(tài)面板估計(jì)方法。我們認(rèn)為，通過對種子期、初創(chuàng)期風(fēng)險(xiǎn)投資規(guī)模及其影響因素的研究，不僅有利于深入了解中國風(fēng)險(xiǎn)投資市場的運(yùn)作機(jī)制、風(fēng)險(xiǎn)投資規(guī)模的基本特征，而且對中國風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的發(fā)展具有實(shí)踐指導(dǎo)意義。

本文第二部分是相關(guān)文獻(xiàn)綜述；第三部分介紹計(jì)量模型的構(gòu)建與分析方法；第四部分闡釋了數(shù)據(jù)來源與實(shí)證研究；第五部分進(jìn)行討論，得出結(jié)論。

二、 文獻(xiàn)綜述

學(xué)術(shù)界對風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)發(fā)展的研究，始于20世紀(jì)70年代。美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家R. H. Gordon（1974），Jorgenson & Proterba（1987），Katharine（1988），F(xiàn)riedman（1989），Gompers & Le- rner（1997），Gentry & Hubbard（2001）的研究表明稅收計(jì)劃對風(fēng)險(xiǎn)投資具有正向調(diào)節(jié)作用，對新興企業(yè)和風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)具有非常重要的影響。Karsai（2004），Clarysse（2009），Cumming & Johan（2009），Josh Lerner（2010）認(rèn)為，政府引導(dǎo)基金對風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展起到了至關(guān)重要的作用。Murry（1994）， Bemard Black，Ronald Joilson（1995）的研究表明：風(fēng)險(xiǎn)資本的供給量與證券市場的發(fā)達(dá)程度息息相關(guān)。Kenneth W.Rind，Gene I.Miller（1980）認(rèn)為人力資本對風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展至關(guān)重要。Leicht & Jenkins（1998），Dubocage & Rivaud-Danset（2002），Trajtenberg（2002），Josh Lerner(2010)認(rèn)為中央和地方政府在促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資方面都可以發(fā)揮重要作用。Douglas J.Cumming，Jeffrey G.Maclntosh（2006）在分析的過程中，證明了宏觀經(jīng)濟(jì)因素（證券市場的狀況、實(shí)際利率水平、GDP）對風(fēng)險(xiǎn)投資供給和需求有顯著的影響，市場上的風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)寧愿在發(fā)達(dá)地區(qū)被合并，也不愿意投資到偏狹的地區(qū)。

風(fēng)險(xiǎn)投資作為一種資本組織形式，屬于生產(chǎn)關(guān)系的范疇，是生產(chǎn)力發(fā)展到一定階段的產(chǎn)物，其影響因素很多很多。但是，由于環(huán)境所限，基于現(xiàn)有的研究基礎(chǔ)，我們認(rèn)為：風(fēng)險(xiǎn)投資的主要影響因素有：稅收優(yōu)惠政策、產(chǎn)權(quán)交易市場狀況、引導(dǎo)基金政策、人力資本、一國的對外開放度、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、GDP，下文中的實(shí)證研究將圍繞這些因素展開。

三、 計(jì)量模型的構(gòu)建與分析方法

1. 計(jì)量模型的構(gòu)建。我們用來解釋中國種子期、初創(chuàng)期風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)發(fā)展的計(jì)量模型使用的是各省級行政區(qū)的面板數(shù)據(jù)。在動態(tài)面板System-GMM估計(jì)方法中，對應(yīng)文獻(xiàn)中相關(guān)影響因素，我們所關(guān)注的解釋中國種子期、初創(chuàng)期風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)發(fā)展的主要變量包括稅收優(yōu)惠政策、引導(dǎo)基金政策、產(chǎn)權(quán)交易市場，主要目的是從這三個(gè)方面研究政府促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資的政策對于種子期、初創(chuàng)期風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)發(fā)展的影響。在計(jì)量模型中，我們還考慮了一些中國種子期、初創(chuàng)期風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)發(fā)展相關(guān)的重要解釋變量，主要有產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、人力資本、開放度、人均GDP。

按照空間經(jīng)濟(jì)學(xué)的觀點(diǎn)（Krugman，1991；Baldwin Ric-hard etc.，2003），經(jīng)濟(jì)活動存在“自我強(qiáng)化集聚機(jī)制”。當(dāng)投資者計(jì)劃進(jìn)入其不熟悉的地區(qū)進(jìn)行投資時(shí)，為了減少不確定性因素，將要花費(fèi)較高的信息成本，此時(shí)的信息溢出至關(guān)重要。當(dāng)前的投資活動帶來的大量信息溢出，現(xiàn)有投資活動產(chǎn)生的大量信息溢出，能從很大程度上減少不確定性，并且降低信息成本（賀燦飛、魏后凱，2001），有利于吸引更多的潛在投資者。因此，本期的風(fēng)險(xiǎn)投資存量會受到上一期風(fēng)險(xiǎn)投資存量的正向的動態(tài)影響。另外，風(fēng)險(xiǎn)投資作為一種新興的資本組織形式，是生產(chǎn)力發(fā)展到一定階段的產(chǎn)物，會受到各方面因素的影響，有些觀測不到的社會特征（如文化、資源、習(xí)慣等）與我們選取的解釋變量相關(guān)，我們的模型全面考慮到這些特征的各個(gè)方面、界定、與誤差項(xiàng)的相關(guān)性。因此，我們建立動態(tài)回歸模型：

模型中，VC是第t年省份i的種子期、初創(chuàng)期風(fēng)險(xiǎn)投資數(shù)量，VCit-1為其滯后一期項(xiàng)。Xit是一個(gè)向量，包含稅收優(yōu)惠政策、政府引導(dǎo)基金政策、產(chǎn)權(quán)交易市場、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、人力資本、開放度和人均GDP一組變量。?琢i是省份的固定效應(yīng)，作用是控制觀察不到的、不隨時(shí)間變化的差異性。?滋t是年份效應(yīng)，作用是控制各地區(qū)相同的國家政策以及宏觀經(jīng)濟(jì)形勢的變化。?著it指的是誤差項(xiàng)，假設(shè)其期望值為零，不存在序列相關(guān)，不過或許會有異方差。我們的基本假定是滯后一期項(xiàng)VCit-1和解釋變量Xit必須與誤差項(xiàng)?著it的過去、現(xiàn)在和未來值均不相關(guān)，這些控制變量在此條件下是嚴(yán)格外生變量。但是解釋變量Xit的嚴(yán)格外生性并沒有排除其與固定效應(yīng)?琢i的相關(guān)性。為了消除這種相關(guān)性，我們用每一個(gè)地區(qū)i第t期的方程減去第t-1期的方程，得到：

?駐VCit＝?茁?駐VCit-1+?酌?駐Xit+?駐?琢i+?駐?滋t+?駐?著it （2）

我們消除了固定效應(yīng)?琢i，得到方程（2），但是存在內(nèi)生性問題 ，因?yàn)?駐VCit-1與隨機(jī)擾動項(xiàng)相關(guān)。如果使用傳統(tǒng)估計(jì)方法，一定會產(chǎn)生參數(shù)估計(jì)的有偏性以及非一致性。Bond(2002)研究證明，當(dāng)隨機(jī)誤差項(xiàng)與被解釋變量滯后項(xiàng)相關(guān)時(shí)，固定效應(yīng)OLS估計(jì)量將嚴(yán)重下偏，動態(tài)項(xiàng)的OLS估計(jì)量將嚴(yán)重上偏，隨機(jī)效應(yīng)GLS估計(jì)量也將有偏，而且其他解釋變量也有潛在的內(nèi)生性。為了解決這些問題，Arellano，Bond（1991），Blundell，Bond（1998）提出了GMM估計(jì)方法。

2. 計(jì)量模型的分析方法。考慮到解釋變量之間可能存在內(nèi)生性，需要使用一定的工具變量對回歸過程進(jìn)行修正。差分廣義矩（Difference-GMM）估計(jì)量（Arellano & Bond，1991）通過對模型進(jìn)行差分，并且設(shè)定解釋變量差分值的工具變量得出，該方法能夠有效解決殘差的異方差和解釋變量內(nèi)生性問題，但是會損失一部分樣本信息，另外，當(dāng)解釋變量在時(shí)間上面的連續(xù)性比較長時(shí)，工具變量的有效性會減弱，會影響估計(jì)結(jié)果的有效性，小樣本時(shí)特別明顯（Blundell & Bond，1998）。系統(tǒng)廣義矩（System-GMM）估計(jì)（Arellano & Bover，1995；Blundell & Bond，1998）有效地解決了這一問題，同時(shí)利用了差分變化量和水平變化量，增加了工具變量的有效性。而包含工具變量的動態(tài)面板GMM方法比包含工具變量的固定效應(yīng)或隨機(jī)效應(yīng)面板數(shù)據(jù)估計(jì)方法更具有彈性，因此，本文采用System-GMM動態(tài)面板估計(jì)方法。

四、 數(shù)據(jù)來源與實(shí)證研究

1. 數(shù)據(jù)來源。綜合考慮各變量數(shù)據(jù)情況，我們最終將研究的時(shí)間跨度定為1997年~2009年，包括27省際面板數(shù)據(jù)。種子期、初創(chuàng)期風(fēng)險(xiǎn)投資的數(shù)據(jù)、政府政策（稅收優(yōu)惠政策、政府引導(dǎo)基金、產(chǎn)權(quán)交易市場）方面的數(shù)據(jù)由清科公司提供。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)中第二、三產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值，人均GDP，以及人力資本中本、專科在校生人數(shù)和總?cè)丝诰鶃碜灾薪?jīng)網(wǎng)。進(jìn)出口總額和FDI數(shù)據(jù)來自《2011年中國統(tǒng)計(jì)年鑒》。

2. System-GMM的估計(jì)結(jié)果及解釋。在我們的模型中，被解釋變量是種子期、初創(chuàng)期投資項(xiàng)目數(shù)，采用計(jì)量軟件STATA10.0，我們使用動態(tài)面板System-GMM估計(jì)方法估計(jì)結(jié)果下：

（1）滯后一期變量系數(shù)為0.057 019 9，通過了1%的顯著性檢驗(yàn)，表明上一期風(fēng)險(xiǎn)投資的數(shù)量對當(dāng)期會產(chǎn)生顯著的正向影響。其原因很可能在于，投資于不熟悉的地區(qū)，將會產(chǎn)生更多的信息成本，相比熟悉的地區(qū)，可能要承擔(dān)更大的風(fēng)險(xiǎn)，并且由于初次投資積累起來的社會關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，也可以很好地減少再次的投資成本，這可能使得風(fēng)險(xiǎn)投資愿意在初次投資的區(qū)域繼續(xù)追加投資。

（2）稅收優(yōu)惠政策沒有通過顯著性檢驗(yàn)，系數(shù)為0.931 180 4，表明目前中國的稅收政策對種子期、初創(chuàng)期風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展有促進(jìn)作用，但是影響不顯著。風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)稅收優(yōu)惠政策的運(yùn)作機(jī)理在于，一是增加預(yù)期收益，二是降低成本，利用市場行為主體的逐利動機(jī)激勵(lì)社會成員參與風(fēng)險(xiǎn)投資，促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展。從實(shí)證結(jié)果來看，中國目前的稅收優(yōu)惠政策已經(jīng)驗(yàn)證了動作機(jī)理，對種子期、初創(chuàng)期風(fēng)險(xiǎn)投資有促進(jìn)作用。但是，稅收優(yōu)惠政策對于種子期、初創(chuàng)期的風(fēng)險(xiǎn)投資沒有太大影響，說明中國風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的稅收優(yōu)惠政策應(yīng)加大對種子期、初創(chuàng)期的激勵(lì)力度。

（3）政府引導(dǎo)基金的系數(shù)通過了5%的顯著性檢驗(yàn)，明政府引導(dǎo)基金對種子期、初創(chuàng)期風(fēng)險(xiǎn)投資具有明顯的影響。不過，政府引導(dǎo)基金的系數(shù)是-1.733 065，為負(fù)值，與我們事先的推斷相悖，表明中國目前的政府引導(dǎo)基金政策阻礙了種子期、初創(chuàng)期風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展。產(chǎn)生這種結(jié)果，我們認(rèn)為主要原因很可能是：①中國風(fēng)險(xiǎn)投資引導(dǎo)基金設(shè)立時(shí)間比較短，對風(fēng)險(xiǎn)投資的促進(jìn)作用并沒有有效的發(fā)揮；②政府的本意是通過引導(dǎo)基金的引導(dǎo)，撬動社會資金流向風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)，但是由于引導(dǎo)基金設(shè)立時(shí)間短，缺乏管理經(jīng)驗(yàn)，某些企業(yè)利用其中的漏洞鉆空子，造成資金被私人套用后并沒有投入到風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展中去。另外，由于這些無意于投資風(fēng)險(xiǎn)投資的企業(yè)或個(gè)人加入了獲取引導(dǎo)基金支持的競爭，無形中提高了風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)的成本，因此整體上對風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)造成了負(fù)面影響。

（4）我們選取的變量產(chǎn)權(quán)交易市場、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、人力資本、開放度（KFD1、KFD2）、人均GDP均不顯著，表明從中國目前的經(jīng)濟(jì)環(huán)境和風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展現(xiàn)狀來看，產(chǎn)權(quán)交易市場、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、人力資本、開放度、人均GDP對風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展影響不是很明顯。主要原因可能存在于兩方面：一方面，中國風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)處于起步階段，受到社會環(huán)境的影響并不大。另一方面，中國社會環(huán)境存在著抑制風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的因素：①文化。中國根深蒂固的中庸之道，求穩(wěn)定的思想注定中國國民大多數(shù)是風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避型的，這對風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展非常不利。②國情。中國從1978年至今一直在進(jìn)行基礎(chǔ)建設(shè)，近年來，中國經(jīng)濟(jì)對基礎(chǔ)建設(shè)的需求逐漸達(dá)到飽合，創(chuàng)新需求才悄然探頭，風(fēng)險(xiǎn)投資的需求，也剛剛產(chǎn)生。③體制。中國長期的封建社會制度對中國國民的意識形態(tài)產(chǎn)生了很深刻的影響，特別是集權(quán)，中國人所崇尚的是當(dāng)家作主的理念，喜歡的是“我說了算”的感覺，對于現(xiàn)代企業(yè)中的股份制、合伙制從潛意中很排斥。從國際上風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展史來看，有限合伙制更有利于風(fēng)險(xiǎn)投資的生長、發(fā)展。在中國，有限合伙制引進(jìn)的時(shí)間不長，目前還處于逐步被國民認(rèn)識、接受的階段，要想大力發(fā)展，可能還要假以時(shí)日。

五、 討論與結(jié)論

中國的風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)稅收優(yōu)惠政策開始于2002年，到目前為止，國家級的政策共有8項(xiàng)，沒有專門適用于種子期、初創(chuàng)期風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的。稅收優(yōu)惠政策分為直接優(yōu)惠和間接優(yōu)惠，直接優(yōu)惠指的是減稅、免稅、退稅，側(cè)重于事后的利益讓渡，間接優(yōu)惠指的是稅收扣除，加速折舊等，側(cè)重于事前優(yōu)惠。兩者相比，間接優(yōu)惠對種子期、初創(chuàng)期風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展更有利，但是中國現(xiàn)行的風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)稅收優(yōu)惠政策偏重于直接優(yōu)惠，對種子期、初創(chuàng)期風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)發(fā)展的激勵(lì)作用不理想。

政府引導(dǎo)基金政策的設(shè)立阻礙了風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展，違背了建立政府引導(dǎo)基金的初衷。以色列的YOZMA項(xiàng)目是目前國際上政府引導(dǎo)基金較為成功的案例，不過中國和以色列的情況有所不同，以色列是一個(gè)小國家，國內(nèi)資源有限，引進(jìn)國外資金和人才非常重要，中國則要從自身的特點(diǎn)考慮，借鑒以色列成功之處，建立有效的政府引導(dǎo)基金政策。政府參股或引導(dǎo)風(fēng)險(xiǎn)投資公司時(shí)，應(yīng)根據(jù)該公司的投資定位問題制定相關(guān)的引導(dǎo)政策。比如對處于種子期、初創(chuàng)期的企業(yè)，面臨極大的不確定性，投資者需要承擔(dān)更大的風(fēng)險(xiǎn)，商業(yè)性資本一般不愿意進(jìn)入，這就需要政府介入，并且充分引導(dǎo)社會資本進(jìn)入該領(lǐng)域，發(fā)揮政府引導(dǎo)基金的杠桿作用。

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基金項(xiàng)目：國家自然科學(xué)基金資助項(xiàng)目（項(xiàng)目號：呀70903046、71073101），上海市浦江人才計(jì)劃（項(xiàng)目號：11PJC 066），上海市哲學(xué)社會科學(xué)項(xiàng)目（項(xiàng)目號：2009FJB004、2011 BJB008），上海財(cái)經(jīng)大學(xué)研究生創(chuàng)新基金項(xiàng)目（項(xiàng)目號：CX JJ-2011-311）階段性成果。

國際風(fēng)險(xiǎn)投資論文范文第5篇

關(guān)鍵詞：高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)；風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展；經(jīng)驗(yàn)；啟示

高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的高風(fēng)險(xiǎn)、高投入和高收益特征以及資金投入嚴(yán)重不足的現(xiàn)狀要求我國必須加快風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展。風(fēng)險(xiǎn)投資（Venture Capital）主要把資本投向蘊(yùn)藏著巨大潛在收益但融資困難的新創(chuàng)企業(yè)或高新技術(shù)企業(yè)，為其提供有效的專業(yè)管理，幫助其迅速成長壯大，以求在企業(yè)發(fā)展成熟后通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓取得高收益率實(shí)現(xiàn)自身資產(chǎn)的增值。高新技術(shù)發(fā)展的實(shí)質(zhì)就是要提高科學(xué)技術(shù)成果的轉(zhuǎn)化率，其瓶頸之一就是資金供給不足。而風(fēng)險(xiǎn)投資正好表現(xiàn)為資金供給，能在高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)化的過程中起到積極的推動作用。目前我國的風(fēng)險(xiǎn)投資還處于起步階段，借鑒其他國家風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的成功經(jīng)驗(yàn)，可以快速推動我國風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)健康發(fā)展。

一、以市場為導(dǎo)向，進(jìn)行體制創(chuàng)新，形成加快高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的新機(jī)制

高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)比較傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)有技術(shù)創(chuàng)新優(yōu)勢，因此更有競爭力，這是目前比較普遍的觀點(diǎn)認(rèn)為。認(rèn)為發(fā)展高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)可以用技術(shù)上的創(chuàng)新代替體制上面的創(chuàng)新，這樣可以避開體制壁壘實(shí)現(xiàn)跨越發(fā)展。但是這種觀點(diǎn)唯一可能導(dǎo)致的結(jié)果就是忽視投資體制上的創(chuàng)新，盲目發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資，沒有形成加快高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的新機(jī)制。從其它國家的經(jīng)驗(yàn)上可以看出，一個(gè)國家如果想要利用風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展來推動高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，那就必須從制度和市場環(huán)境入手。利用市場為導(dǎo)向?qū)ζ溥M(jìn)行體制上面的創(chuàng)新，否則，即使可以在短期時(shí)間內(nèi)取得飛速發(fā)展進(jìn)步，同時(shí)也會給長期的發(fā)展埋下各種隱患問題。更甚可能會帶來毀滅性的的嚴(yán)重后果。硅谷和筑波是美國和日本兩國典型的高科技園區(qū)，他們的發(fā)展也許能夠說明這一觀點(diǎn)。建于1951年的硅谷和建于1963年的筑波同作為高科技基地，經(jīng)過幾十年的發(fā)展，現(xiàn)在的情況大相徑庭。硅谷發(fā)展迅猛，引領(lǐng)著世界科技革命和技術(shù)創(chuàng)新的潮流，是高科技技術(shù)創(chuàng)新和發(fā)展的開拓者，成為世界各國高科技聚集區(qū)的代名詞。筑波則發(fā)展緩慢，自始至終都沒成為日本的創(chuàng)新主體，缺少產(chǎn)業(yè)支撐最后只能滑向衰敗，成了世界上最失敗的產(chǎn)業(yè)園。為什么硅谷成功了，而筑波卻難以創(chuàng)造另一外神話呢？原因當(dāng)然是多方面的，分析其最根本、最深層的原因應(yīng)該是體制問題，是政府主導(dǎo)還是市場主導(dǎo)，兩種不同的體制導(dǎo)致了兩種截然不同的結(jié)局。硅谷從一開始就是市場主導(dǎo)，沒有政府號召，完全靠自身的創(chuàng)新環(huán)境，吸引世界各國的優(yōu)秀人才來這里體現(xiàn)自己的聰明才干，實(shí)現(xiàn)各自的人生價(jià)值。硅谷的成功完全是市場驅(qū)動的，一切由市場來選擇，是市場讓硅谷充滿了生機(jī)與活力。而在筑波，技術(shù)開發(fā)是以政府為主導(dǎo)的，從規(guī)劃、審批、選址到科研整個(gè)過程都由政府包辦，都是行政行為。科研單位、科研機(jī)構(gòu)乃至科研人員都是由政府從東京整體搬遷的，而且都有各自的行政主管部門。在筑波只有政府指令沒有市場競爭，整個(gè)園區(qū)沒有良好的自我生存機(jī)制，最后淪為了一個(gè)官僚科學(xué)城。由于兩大園區(qū)選擇的體制不同，導(dǎo)致了運(yùn)作機(jī)制、內(nèi)在活力、人才競爭和最終結(jié)果的完全不同，市場主導(dǎo)還是政府主導(dǎo)是二者成敗的根本原因。

通過對硅谷和筑波兩個(gè)科技園區(qū)的體制對比分析，要求我國必須改變過去政府辦科技的做法，堅(jiān)持以市場為導(dǎo)向，放松管制，減少政府干預(yù)，讓科技園區(qū)從政府主導(dǎo)型走向市場主導(dǎo)型，加快體制創(chuàng)新，促進(jìn)高新技術(shù)發(fā)展。

二、政府高度重視，正確引導(dǎo)，激勵(lì)風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)健康發(fā)展

國外風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的經(jīng)驗(yàn)表明，政府的支持與鼓勵(lì)是風(fēng)險(xiǎn)投資快速發(fā)展的一個(gè)重要推動力。政府不僅可以直接參與投資，還可以通過政府補(bǔ)助、低息或無息貸款、政府信用擔(dān)保、政府采購和財(cái)政貸款等手段刺激風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展。例如為了提高風(fēng)險(xiǎn)投資的預(yù)期收益，美國政府從70年代中期以后一直對風(fēng)險(xiǎn)投資給予大力支持，1978年分布了《稅收法》，將長期資本所得稅稅率從49%降至28%，這項(xiàng)法律的出臺使得美國1979年的風(fēng)險(xiǎn)投資資金增長了40%。20世紀(jì)80年代，美國國會進(jìn)一步將資本所得稅率從28%降至20%。又如以色列將發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資納入整個(gè)科技規(guī)則中，為保證風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展方向，政府還規(guī)定所有活動都要圍繞高新技術(shù)進(jìn)行。政府還在市場失效和那些企業(yè)無能為力的情況下進(jìn)行著創(chuàng)新活動支持。距離市場越近的，政府介入的程度就越低，完全交給私人部門去經(jīng)營，大大拓展了風(fēng)險(xiǎn)投資的活動領(lǐng)域。

從各國政府的具體操作中不難發(fā)現(xiàn)，在運(yùn)用風(fēng)險(xiǎn)投資推進(jìn)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的過程中，并不是政府想要直接進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的業(yè)務(wù)操作控制，而是政府對于風(fēng)險(xiǎn)投資高度重視，政府在風(fēng)險(xiǎn)投資開始良性發(fā)展以后，其主要任務(wù)就轉(zhuǎn)變?yōu)轱L(fēng)險(xiǎn)投資創(chuàng)造優(yōu)質(zhì)的運(yùn)行環(huán)境并建立健全相關(guān)的制度。比如加大政府采購力度，制定優(yōu)惠的稅收政策，提供信息咨詢服務(wù)，建立政府信用擔(dān)保機(jī)制，注重人才的培養(yǎng)與激勵(lì)，營造鼓勵(lì)冒險(xiǎn)、允許失敗的創(chuàng)新文化氛圍等。

三、風(fēng)險(xiǎn)資金來源多樣化，民間資本應(yīng)成為風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的主要提供者

高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)是高投入產(chǎn)業(yè)，這必然會對風(fēng)險(xiǎn)投資的規(guī)模提出較高的要求，靠單一的資金來源是難以滿足其需要的，風(fēng)險(xiǎn)資本來源必然是社會化和多渠道的。發(fā)達(dá)國家的經(jīng)驗(yàn)也表明，風(fēng)險(xiǎn)投資的資金來源很大程度上決定了一個(gè)國家或地區(qū)風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展?fàn)顩r以及對高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)化的促進(jìn)作用。在國外，風(fēng)險(xiǎn)投資能夠獲得廣泛的資金支持，資金的提供者包括公共和私人的養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)公司、投資銀行、私人資本、捐贈基金、銀行持股公司、非金融機(jī)構(gòu)、外國投資者等。從風(fēng)險(xiǎn)投資資金來源在不同時(shí)期的構(gòu)成情況來看，以美國為例，在風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的初級階段，私人資本為風(fēng)險(xiǎn)投資提供了主要的資金。如1978年，美國風(fēng)險(xiǎn)投資的資金來源中，私人資本所占比例高達(dá)32%，保險(xiǎn)公司占16%，養(yǎng)老金等年金基金大約占15%，外國投資者占18%，大產(chǎn)業(yè)公司占10%。到20世紀(jì)90年代的發(fā)展階段，風(fēng)險(xiǎn)資本的來源結(jié)構(gòu)發(fā)生了比較顯著的變化，私人資本的所占比重逐漸減少，而養(yǎng)老金等機(jī)構(gòu)投資者為風(fēng)險(xiǎn)投資基金提供了的主要資金。美國的50%左右風(fēng)險(xiǎn)資本來源于養(yǎng)老基金，而在歐洲風(fēng)險(xiǎn)投資資金來源分布中，銀行所占比重相對重一些，德國有62%的風(fēng)險(xiǎn)資本來自于金融機(jī)構(gòu)。

我國風(fēng)險(xiǎn)投資是由政府推動的，相當(dāng)長的時(shí)間內(nèi)，政府財(cái)政撥款是我國風(fēng)險(xiǎn)資本的主要來源。相比之下，我國并沒有充分利用個(gè)人、企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)等具有資本供給能力的力量來擴(kuò)大風(fēng)險(xiǎn)資本規(guī)模。我國居民的儲蓄存款額增長飛速，這部分個(gè)人資本在我國缺乏有效的投資渠道。通過國家的政策引導(dǎo)，采用合適的金融工具，將這部分資本引進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資，可以成為我國風(fēng)險(xiǎn)資本市場上的新生力量。企業(yè)有著雄厚的資金實(shí)力，理所當(dāng)然應(yīng)該成為風(fēng)險(xiǎn)資本的主要來源。另外，政府在加強(qiáng)監(jiān)管的前提下，可以逐步放寬對保險(xiǎn)基金、社保基金等金融機(jī)構(gòu)投資的限制，允許一定比例保險(xiǎn)基金、社保基金進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資。

四、建立多樣、方便、快捷的退出方式，確保風(fēng)險(xiǎn)投資健康發(fā)展。

風(fēng)險(xiǎn)投資退出是風(fēng)險(xiǎn)投資周期中的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，選擇合適的退出時(shí)間和退出方式對實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的收益有著舉足輕重的作用。關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)投資的退出方式，國外一般有公開上市、并購贖回、破產(chǎn)清算三種。

（1）公開上市。這種方式是指高新技術(shù)企業(yè)成長到一定程度時(shí)在證券市場掛牌上市以實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)資本的退出。在發(fā)達(dá)國家，實(shí)現(xiàn)高新技術(shù)企業(yè)上市是風(fēng)險(xiǎn)投資退出的最佳方式。由于高新技術(shù)企業(yè)一般為中小企業(yè)，規(guī)模和資金上難以滿足在主板市場上市的條件。為保證投資在發(fā)展較好的高新技術(shù)企業(yè)中風(fēng)險(xiǎn)資本的順利退出，激發(fā)風(fēng)險(xiǎn)投資者的積極性，國外高新技術(shù)企業(yè)大都通過在創(chuàng)業(yè)板市場上市來實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資的退出。比如美國的納斯達(dá)克市場，已成為現(xiàn)今最成功的創(chuàng)業(yè)板市場。和紐約交易所相比，納斯達(dá)克對企業(yè)規(guī)模、資金、盈利狀況等上市門檻要低得多，為成長中的高新技術(shù)企業(yè)提供了理想的融資環(huán)境，是高新技術(shù)企業(yè)公開發(fā)行上市最關(guān)鍵的渠道。

（2）并購和贖回。20世紀(jì)80年代以前，美國風(fēng)險(xiǎn)投資主要以公開上市方式退出，隨著資本市場的發(fā)展，以兼并收購方式退出的數(shù)量越來越多，特別是在股市行情不好的時(shí)候更是如此。并購是指風(fēng)險(xiǎn)投資者通過由另一家企業(yè)兼并高新技術(shù)企業(yè)來實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資退出。所謂股權(quán)回購也可以稱之為贖回，是高新技術(shù)企業(yè)的高級管理層和員工用現(xiàn)金購買的方式向風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)買回自己公司股權(quán)的一種交易行為。

（3）破產(chǎn)或清算。由于高新技術(shù)創(chuàng)新具有較高的投資決策偏差風(fēng)險(xiǎn)、技術(shù)研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)營管理風(fēng)險(xiǎn)，相當(dāng)一部分的風(fēng)險(xiǎn)投資很難成功。風(fēng)險(xiǎn)投資本身具有較高的失敗率，僅僅只有三分之一左右的風(fēng)險(xiǎn)投資才會獲得成功。據(jù)權(quán)威數(shù)據(jù)顯示，關(guān)于對美國13個(gè)相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)投資基金進(jìn)行研究分析，其中風(fēng)險(xiǎn)投資產(chǎn)業(yè)所帶來總收益的百分之15的投資。另外總收益的百分之五十則是其它百分之六的投資。因此，一旦被確定的高新技術(shù)企業(yè)缺乏一定程度發(fā)展的動力，很難在規(guī)定的時(shí)間內(nèi)取得相應(yīng)的高額收益回報(bào)，就應(yīng)該果斷退出。特別在高新技術(shù)企業(yè)的將來在收益方面不斷惡化而且以無法改變的狀況下，該高新技術(shù)企業(yè)就應(yīng)該采用破產(chǎn)清算方式退出，這樣可以更大程度上減少損失。曾有數(shù)據(jù)指出，風(fēng)險(xiǎn)投資基金中的清算退市占總投資利益額度的32%。一般僅能收回原投資額的64%。

我國證券市場的發(fā)展還不完善，國家對企業(yè)公開上市的條件要求相當(dāng)嚴(yán)格，因此要想通過公開上市從證券市場獲取權(quán)益資本對于高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)來說是非常困難的。當(dāng)前我國的高科技企業(yè)板仍是主板市場的組成部分，距離真正的創(chuàng)業(yè)板市場還有很大差距，應(yīng)該根據(jù)不同類型、不同成長時(shí)期的高新技術(shù)企業(yè)的特點(diǎn)進(jìn)行創(chuàng)業(yè)板的試點(diǎn)，可以讓高新技術(shù)企業(yè)有一個(gè)穩(wěn)定的直接融資渠道，也為風(fēng)險(xiǎn)投資的退出創(chuàng)造最優(yōu)的途徑。

五、 完善風(fēng)險(xiǎn)投資各方面的相關(guān)法律法規(guī)，為風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展提供安全可靠的制度保障。

風(fēng)險(xiǎn)投資的投資周期比較長。從國外的較多案例經(jīng)驗(yàn)表明，風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展壯大和穩(wěn)定的必要條件是必須具有健全的法律法規(guī)。美國的政府機(jī)構(gòu)非常重視用法律手段鼓勵(lì)和支持風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展，并一直通過立法方式對風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)行一些調(diào)整。1958年，美國國會和政府分別頒布了《中小企業(yè)法案》和《小企業(yè)投資法案》，為高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展提供了最初的法律保障。為了擴(kuò)大風(fēng)險(xiǎn)投資的資金來源，美國勞工部于1978頒布了《雇員退休收入保障法》，法律允許養(yǎng)老基金參與風(fēng)險(xiǎn)投資。另外，美國國會還分布了一系列的法律法規(guī)，如《股票期權(quán)促進(jìn)法》、《信貸擔(dān)保法案》、《購買美國產(chǎn)品法》、《聯(lián)邦政府采購法》、《證券法》、《投資公司法》等，為風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展提供了可靠的制度保障。

目前我國高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展過程中經(jīng)常會遇到法律障礙，很多現(xiàn)行法律滯后于實(shí)踐中的風(fēng)險(xiǎn)投資活動，在有的領(lǐng)域立法還呈現(xiàn)出大量空白，在制度上約束了我國風(fēng)險(xiǎn)投資的快速發(fā)展。應(yīng)該針對高新技術(shù)企業(yè)和風(fēng)險(xiǎn)投資的特點(diǎn)，盡快制定相關(guān)的法律法規(guī)，條件成熟的時(shí)候適時(shí)頒布《風(fēng)險(xiǎn)投資法》。同時(shí)應(yīng)建立保護(hù)知識產(chǎn)權(quán)的法律體系，知識產(chǎn)權(quán)保護(hù)制度對風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展意義重大，沒有健全的知識產(chǎn)權(quán)保護(hù)制度，對高新技術(shù)企業(yè)發(fā)展是極其不利的。（作者單位：浙江師范大學(xué)行知學(xué)院）

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