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摘要：本文選擇2007—2021年銀行板塊指數年數據和銀行間同業拆放利率SHIBOR的年數據，建立VAR模型，并進行實證檢驗來嘗試研究銀行業股價和利率變動之間的相互關系。結果發現，利率與銀行板塊指數之間存在長期負向的均衡關系且利率能夠影響銀行股價。本文結合相關理論及實證檢驗結論提出相應的政策建議，繼續推進利率市場化進程、加強政府對投資市場的監管、推進銀行內部風控體系建設、提高投資者風險防范意識等。

關鍵詞：利率市場化；宏觀經濟調控；銀行股價；協整關系；格蘭杰檢驗

1引言

1.1選題背景和意義1993年，中共十四大提出《關于金融體制改革的決定》，確立了對利率進行市場化改革的基本思路。1996年起，中國人民銀行開始推出銀行間同業拆借利率，自此利率市場化走過了28年的進程。利率是貨幣政策工具籃子中的重要一環，能夠起到優化資源配置、調節市場供求狀況等關鍵作用，利率市場化也因此成為我國金融領域最核心的改革。近年來我國銀行業發展迅速，銀行數量和規模與日俱增，在2021年美國《財富》公布的世界500強排行中，有10家中資銀行，利潤占全部上榜中國大陸企業利潤總額的41%，可見銀行在國民經濟中起著至關重要的作用。銀行股價能夠反映其一段時間內的經營狀況，是經營業績和盈利水平的折射，分析銀行股價的走勢波動和其波動因素對國民經濟的運行具有一定的參考價值。研究表明，利率的變動與股價波動之間存在較為顯著的相關性，市場利率通過影響流入股市的資金流來影響股價，資金流入不同行業板塊進而對股價產生影響。因此，鑒于銀行業在中國經濟中的重要地位及利率與股市間的密切聯系，本文嘗試利用銀行板塊指數和上海銀行同業拆借利率數據，運用時間序列分析方法建立VAR模型，試圖研究銀行股價和利率變動的關系。

1.2文獻綜述單雙、張艾莉(2004)研究發現貨幣政策對股票價格的影響顯著。陸蓉(2003)使用GARCH模型對利率政策和市場對利率政策的預期進行實證分析，認為兩者關系密切。李恒、黃雯(2017)研究發現，股市對利率變化會產生反應，但這種反應的方向和程度都不穩定。丁述軍等(2018)通過實證研究發現，股價和貨幣政策在長期時間關系上存在協整關系。國內學者通過使用不同的模型和研究方法對A股市場股價變動與利率之間的關系進行實證研究，得到基本結論：股價與利率呈負相關關系。丁述軍(2002)選取向量自回歸模型(VAR)，使用A股市場2007—2015年的月度數據對貨幣政策對股市的影像進行回歸，實證結果顯示股價與利率之間為負相關關系。王丹平和龔玉榮(2006)分別就股市對利率調整的長期和短期反應進行實證檢驗，結果發現：相較短期，股市在長期內對利率變化更明顯，呈現顯著的負相關關系。鄭鳴等(2010)選取MSIH(2)-VAR(4)模型，使用A股市場1996—2010年的月度數據進行脈沖響應分析，結果表明，利率上調對股價變動的影響為負，且具有1個月的滯后性。辛兵海、陶江(2020)基于經濟價值視角，實證檢驗了銀行股價對利率風險的敏感性，使用國債收益率作為影響指標，結果發現影響銀行利率風險敞口的微觀因素，銀行股價對國債收益率波動顯著敏感。

2模型的建立

2.1樣本選取與數據處理本文以利率和銀行股指為研究對象，分別選取銀行行業板塊指數和上海銀行間同業拆放利率(SHIBOR)為衡量指標(見表1)。上海銀行間同業拆放利率是根據信用等級較高的銀行主動報告的人民幣同業拆借利率計算明確的算術平均利率，其發布代表著權威性，其變化方向和幅度能夠反映金融市場的波動狀況。因此，本文使用上海銀行間同業拆放利率的隔夜拆借利率年收盤價數據作為指標，用Y表示。銀行行業板塊指數是將同一板塊的個股按不同的權重方式生成相關指數，我國上市公司行業板塊按照中國證監會分類標準進行分類，本文使用銀行板塊指數年收盤價數據作為研究指標，用X表示。在所選數據處理上，由于我國2007年1月4日開始正式實行SHIBOR，因此兩組數據均選擇2007—2021年收盤價，以保證其在時間長度上相對應，并對銀行板塊指數年收盤價和上海銀行間同業拆放利率的隔夜拆借利率年收盤價取自然對數，以克服由于數量級過大而產生時間序列的異方差問題。

2.1.1時序圖分析如圖1所示，兩變量變化路徑不完全相同，但總體變化趨勢接近。一方面，2007—2021年我國經濟運行較為平穩，銀行股價和利率均未出現大起大落的情況。另一方面，SHIBOR開始實行以來，其與銀行股指走勢趨向一致，呈現一定的相關性趨勢。

2.1.2描述性統計分析2007—2021年，LNX和LNY的標準差分別為0.508322和0.371824，樣本標準差均不大，兩變量離散程度較低，波動幅度不大(見表2)。

2.2VAR模型構建VAR模型中，每個序列都對所有序列的滯后期包括其自身的滯后期進行回歸，從而估計全部內生變量的動態關系。

3實證分析

3.1變量平穩性檢驗本文采用Eviews9軟件對各變量的原始值和一階差分值進行平穩性檢驗，如表3所示。LNX、LNY均為非平穩序列，故將兩變量進行一階差分，得到DLNX、DLNY，再將單位根進行檢驗，得知兩變量在5%顯著性水平均為一階單整序列，時間序列穩定，兩者可能存在協整關系。

3.2滯后階數的選擇本文設置滯后階數為4階進行檢驗，結果如表4所示，由表4可知，有超過一半的準則所選滯后階數均為2階，由此可判斷VAR模型最優滯后階數為2，據此建立VAR(2)模型。

3.3模型平穩性檢驗脈沖響應函數能夠反映某個變量受到“外生沖擊”時模型中其他變量受到的影響，在進行脈沖響應函數分析時需要模型具有平穩性，如圖2所示。本文通過lagstructure檢驗發現，單位根均在單位圓內，可知建立的VAR(2)模型是穩定的。

3.4脈沖響應函數建立DLNX與DLNY互為脈沖變量和響應變量的脈沖響應函數，設置期限為10期。在利率對銀行股價的沖擊響應下，當在第一期給銀行股價施加一個標準差的沖擊后，利率相應值為0，隨后在第2～3期逐漸下降，并在第3期達到第一個強度的負向峰值-1.78，在第4～10期緩慢上升，穩定在-0.22左右，表明利率在長期內和銀行股價呈負向關系。在給利率一個標準差的沖擊后，銀行股價產生了強度為-0.20的反應，隨后在第1～2期逐漸下降，在第2期強度達到-0.45后開始緩慢上升，并在第3～10期一直在零點線附近波動，表明利率對銀行股價有影響，但影響程度不高。

3.5Johansen協整檢驗Johansen檢驗可用來檢驗經濟變量之間是否存在長期均衡，檢驗結果如表5所示。由表5可知，當原假設為“銀行板塊指數和利率不存在協整關系”時，在1%的顯著水平拒絕原假設；當原假設為“銀行板塊指數和利率間存在最多一個協整關系”時，在5%的顯著水平上接受原假設，即銀行板塊指數和利率之間存在且最多存在一個協整關系。

3.6格蘭杰因果檢驗通過Johansen檢驗證明利率和銀行板塊指數之間存在協整關系，進而進行Granger檢驗，以探索利率和銀行板塊指數之間是否存在Granger因果關系，即驗證利率是否會影響銀行板塊指數，檢驗結果如表6所示。由表6可知，利率是銀行板塊指數變動的Granger原因，但銀行板塊指數不是利率變動的Granger原因。

4結語

4.1主要結論本文選取2007—2021年上海銀行間同業拆放利率與上市銀行股票板塊指數建立VAR模型，分析兩者之間的動態關系，并進行協整檢驗，得到結果：利率和銀行股票價格存在長期負向均衡關系；利率和銀行股價存在協同關系，且利率能夠影響銀行股價。總體而言，在短期條件下，利率上升，上市銀行板塊指數下降。當利率上升時，資本市場上流動資金量下降，上市銀行股價下跌，表現為銀行板塊指數下滑。在長期條件下，利率與銀行股價呈負向均衡關系，但影響程度較小。利率上升，企業融資成本增加，銀行信貸業務量下降，銀行自身經營狀況下滑，進而對投資者判斷產生影響，最終表現為銀行板塊指數下滑。

4.2政策建議本文通過實證結果分析得到，上海銀行間同業拆放利率與銀行股價之間的負相關關系，為使利率能夠充分發揮對資本市場和宏觀經濟的調控能力，本文提出如下建議。

4.2.1繼續推進利率市場化進程隨著我國利率市場化進程的推進，銀行間同業拆放市場的報價機制更加成熟，通過進一步完善利率市場化的改革范圍和內容，從而完善利率市場化改革，引導資金在證券市場間的快速、高效流動，促進利率市場化對股市的調控作用，促進經濟的深化和發展。

4.2.2加強政府對資本市場的監管相較成熟的資本市場，我國對資本市場的監管仍有較大進步空間，資本市場需要合理健全的法律和規章制度。隨著利率市場化的推進，市場經濟將更加完善，但仍存在缺陷，資本市場的健康有序發展需要政府相關部門加強監管，以增加信息披露程度，降低市場信息不對稱水平。

4.2.3推進銀行內部風控體系建設利率的變動與銀行經營情況密不可分，對于利率波動，銀行有必要采取一定的預防機制，風險管理部門應統籌把握銀行風險控制與管理相關工作，既要能識別風險，又要能發揮合規部門在風險管理上的統籌和監督作用，確保銀行內部風險控制的有效性。

4.2.4提高投資者風險防范意識隨著我國經濟步入新常態，金融科技的發展使金融監管逐漸落后，金融市場上本就屬于信息劣勢地位的投資者將面臨更大的挑戰。消費者尤其是金融消費者應主動提高投資風險意識，提高自我保護意識，提高投資辨別能力。

參考文獻

[1]單雙,張艾莉.基于股價的貨幣政策傳導效應研究[J].商業時代,2014(9):64-66.

[2]張艾蓮.中國金融分市場的相異態勢和協同變化[J].社會科學戰線,2014(8):251-253.

[3]李恒,黃雯.利率變動對股票價格影響的不確定性分析L基于行為經濟學的視角[J].中南民族大學學報(人文社會科學版),2017,37(1):133-137.

[4]丁述軍,邵素文,黃金鵬,等.我國貨幣政策對股票市場影響的實證分析[J].統計與決策,2018,34(3):156-159.

[5]鄭鳴,倪玉娟,劉林.我國貨幣政策對股票價格的影響:基于Markov區制轉換VAR模型的實證分析[J].經濟管理,2010,32(11):7-15.

作者:柯賢杰 崔萌 單位:湖北工業大學經濟與管理學院