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戲子席慕容范文第1篇

一、項目公司融資模式的法律設計

在項目融資中，這種融資模式需要與項目的投資結構緊密結合，并采取特定的法律手段設計，才能夠達到項目融資目的。項目的投資結構可能為公司形式，也可能為合伙或者合作型（契約型），為了限定貸款人對項目投資者的追索，使貸款人的追索權限定在項目本身，往往通過設立新公司形式，將投資者的資產與項目資產分割開來，彼此獨立、沒有追索權，這樣可以達到規避風險的目的。進行公司模式項目融資的法律設計手段主要有兩種：

（一）由項目的投資者（公司形式或非公司形式）成立一家專門為特定項目而成立的子公司，然后，由該子公司與其他投資者組成特定的投資機構進行項目融資。這種模式在投資者為公司的情況下，與投資者直接進行的項目融資相似；在投資者為非公司形式時，則由投資者衍生出來的項目公司具有隔離投資者風險的功能。

（二）由項目投資者依照應適用準據法的要求，共同出資設立一個新項目公司，該項目公司對項目資產擁有所有權，并負責項目的建設、經營和融資，并將追索權限定在項目公司的范圍，以阻卻追索權。這種形式在我國和世界上使用非常廣泛，也是最主要的一種融資模式。

二、對項目公司融資模式的評價

項目公司融資的優點主要有以下幾個方面：

（一）項目公司利用公司有限責任的法律制度，將投資者的法律責任固定在項目公司中，也是對投資者投資于高風險行業的投資行為的一種鼓勵。項目融資的資金額一般數量較大，風險構成也十分復雜，如果沒有恰當的法律制度和手段將項目風險合理分散、分擔，對投資者將是一種限制，巨大的項目風險將使投資者望而生畏。

（二）各國完善的公司法律制度，為項目公司采取多種渠道融資提供了法律基礎。由于公司制度在世界上存在時間久遠，對于公司融資的各種制度、手段規定比較具體，操作性較強，公司立法較為完善。我國公司法規定了公司融資的諸多渠道，如股東的出資、股份有限公司的股票發行融資、股份有限公司和有限責任公司為籌集生產和經營資金而依法發行債券融資等。在項目融資的實踐中，還出現了ABS（資產證券化）、信托等手段進行融資。由于項目融資具有創新性的法律特征，因此，隨著公司法律和其他相關法律如證券法等的日益完善，項目公司的融資手段將會進一步得以完善。

（三）借貸法律關系簡單明了。項目投資者通過出資設立項目公司，并由項目公司享有項目的所有權，對外獨立進行公司行為，負責項目的建設、運營、融資。作為獨立法人，項目融資的抵押比較簡單易行，項目的現金流比較容易被貸款人監管，項目公司與貸款人的法律關系簡單、明確，借貸關系表現為貸款人（如果為銀團貸款的話，則由銀團的行作為貸款人的人）與作為借款人的項目公司之間的關系。這種形式對于貸款人而言，如果以項目自身資產和現金流為主要擔保，輔之以其他的信用保證方式，比較容易接受，會使項目融資成本降低，效率提高。

（四）有利于項目投資者實現有限追索的目的。在公司融資模式中，項目投資者對項目承擔的責任僅僅限于其出資部分，換句話說，根據公司有限責任原則，貸款人對項目投資者的追索權緊緊鎖定在項目公司的特定范圍。除此之外，投資者并不直接進行項目融資，而僅僅通過間接的信用保證方式來支持項目公司的融資，如提供完工擔保、以“無論提貨與否均需付款”或“提貨與付款”等形式。這種擔保一般不反映在投資者的會計報表中，對于投資者的資產負債比例不會產生不良影響，不會對投資者的項目外正常經營產生消極影響，從而便于投資者資產負債表外融資。

該模式的不足主要體現在以下兩個方面：

（一）項目投資者對項目公司仍然需要承擔一定責任。項目公司成立時間較短，缺乏經營經歷和資信水平，除了各個投資人以股本金的形式出資外，并無其他資產以滿足貸款人對資金安全性的要求；且在項目公司成立之初，正處于項目的籌備、建設期，資金投入量較大而效益卻無法體現，這也正是項目融資特點的體現。因此，項目融資的順利進行，除了項目公司自身之外，還需要投資者提供一定形式的信用擔保，承擔一定的法律責任。由此可以看出，項目融資有限追索權并非絕對的，特定情況下的靈活處理，正是項目融資“創新性”和“充分意思自治原則”的實踐。

戲子席慕容范文第2篇

引言

經濟市場競爭下，項目建設面臨的不僅是價值問題，還有資本運營問題。投資估算和融資建設是絕大多數企業要考慮的重要管理項目，直接影響著企業的規模化經營策略和投資決策。

一、項目投資、融資理論簡述

1.項目投資概述

企業的投資行為是針對某一特定項目而言的，以項目為投資對象，經過一系列經濟行為和營銷方法包裝項目，以獲得更好的經營效益行為。因此，項目投資是為獲取未來報酬，利用證券交易、產業升級、區域經濟發展、商品物價變化等市場因素，增加企業行業地位，在擴大經營領域的同時，促進企業經濟增長。在特定的時間、范圍內，任何社會資源都可以被引入企業項目，利用項目和資源間的生產性關系，投資合作方會在短時間內得到高效的綜合效益。目前，項目投資已逐漸成為了獨立的經濟系統，其多元化的效益投資模式使企業在市場競爭中突顯出資本優勢。

2.項目融資概述

項目融資是擴充企業實體經濟資本的一個借貸行為，以實體經濟作抵押，獲取市場外部資源。作為項目的資金來源，借款方和企業共同享有該項目的經營權，項目所帶來的經濟效益也應按照融資比例進行合理分配。由此可見，信用是企業開展項目融資的主要前提條件，如果企業的信用能力不足，則企業項目融資必然會受到很多威脅和阻撓。現如今，項目融資的影響范圍逐漸擴大，上到資源開發項目、制造業項目，下到工藝生產、農業產品聯營合作，項目融資已經成為各企業首選的經營合作模式。

二、項目投資估算與融資決策之間的影響關系

企業在落實項目投資計劃時，首先要按照既定的流程方案，圍繞投資原則進行投資估算，估算項目設計策劃、生產建設、后期管理等階段的運營成本。只有這樣，才能最大限度降低投入資金的風險，在保證質量的基礎上，完成項目建設。

1.投資估算

投資預算是針對項目預算、組織等部門設計、生產、勞務行為的支出，在進行綜合預算時，財務管理人員必須把握整個項目在投資期間的資金流走向，依靠預算策劃，將項目建設計劃分為多個目標、多個指標。企業再根據不同目標、指標的建設優勢和效益漲幅情況判斷投資策劃是否正確。

2.項目融資的基本特征

融資是企業擴大項目運營資本的固有手段，所以企業的融資行為是具有基本特征的，或存有某種目的，或想達到經營目標。一旦融資成功的話，企業不僅可以獲得更廣闊的資本市場，還能在聯營公司的協同幫助下完成項目建設。

2.1多方參與

融資行為也可稱為是一種聯營行為，由發起方、項目公司、貸款方三方構成的資本運營鏈條，在融入項目建設的過程中，其一切資本決策都是通過多方參與來完成的。從這方面來看，融資和投資估算是緊密相連的，在多方協調下，融資合作方和項目企業會按照項目投資估算值來確定最恰當的合作方案、選擇最正確的合作伙伴。

2.2負債型融資

針對以多個股東身份組成的項目公司，獨立法人在法律上是具有一定的說明權利的，股東所做出的融資行為都必須得到項目企業獨立法人的首肯才能進行。因此，針對負債型融資企業來講，股東分離是最大投資特征，其融資資本在項目運營過程中是相互分離的，雖然會相互影響，但其引發的成本變動不會很大。

2.3有限追索

融資企業或貸款機構如果沒有依靠項目經營獲得既定利益，項目資產和資金流受到嚴重影響，項目企業需根據融資條約研究貸款補償事宜，或將該項目轉讓出去，或將項目造價，以尋求經濟賠償。融資企業或貸款機構的融資行為是具有追索權利的，這種權利可以降低融資風險，保證融資企業、機構的財產保護權益。

3.投資估算、融資行為的影響因素分析

3.1項目投資目標沖突

企業項目一般會涵蓋多個投資目標，眾多短期投資目標之間勢必會發生生產矛盾。依靠傳統指標來估算項目投資是不科學的，研究技術費用、項目開發費用、生產費用、管理檢修費用等，這些經濟要素對每個投資目標的影響巨大，投資目標為爭奪有限資源，會設置多重利潤指標，其復雜程度大，即使財務管理部門的估算能力再強，也會難校準投資數額，完成投資估算工作。

3.2標準過高

預期的投資估算值往往會高于實際操作成本值，企業為避免項目建設中途因資金短缺而中斷，通常會抬高預算標準，投資估算出來的數額要遠大于實際需求。因此，企業投資部門會產生巨大的融資壓力，為滿足項目投資決策，項目投資經理必須尋求其他融資企業，實現聯合運營。但是，標準高的投資估算會失去原始的作用和能力，盲目加大投資資本，會不經意間加大項目的經營、管理約束能力，造成勞務資源、材料資源等成本資源的浪費。

3.3投資估算的“偏向效應”

投資估算是企業財務部門對項目投資情況的一種主觀判斷，在進行數據統計、投資情況預判時，財務人員勢必會受主觀意念干擾，為得到私有報酬而提高項目成本，或降低預期項目收益等。這種“偏向效應”在項目投資估算中是非常常見的，有意偏向雖然是一種個人行為，但是由于個人行為所造成的項目估算反應其影響意義重大，會干擾企業的項目預算管理。

三、項目融資中應注意的問題

綜上分析可知，融資決策在實際應用時會遇到很多困難，無論是接受融資的項目企業，還是投資企業，都需要謹慎小心，在充分發揮企業內部投資估算作用的基礎上，判斷融資行為的有效影響。以健全的法律體系和金融市場作為保證，可以規范融資行為審批程序，在法律的維護作用下，項目企業的融資方式會變得更加靈活，參與的企業、監管部門也會逐漸增多。同時，項目企業在融資前期，一定要做好投資估算工作，嚴格規定各項建設工程的收費價格和成本標準，在多個服務價格標準共同約束的環境下，制定融資計劃和投資方案。總之，投資估算和融資一樣，都是在變化的環境當中，尋求項目最安全、最保險的建設路徑。

戲子席慕容范文第3篇

【關鍵詞】 私募股權； 委托； 風險規避； 信息不對稱

一、引言

我國私募股權投資起步于20世紀80年代，從2006開始出現私募股權發展的熱潮，并在最近幾年出現井噴式發展。早期的私募股權融資通常是以風險投資的概念開始的，直至20世紀90年代末人們才正式熟悉這種投資方式，在凱雷收購徐工、高盛并購雙匯、花旗集團收購廣東發展銀行、華平控股哈藥、紅杉帶領如家登陸納斯達克等一系列的成功投資案例后，更是引起了一輪新的投資熱潮，眾多企業引入私募投資后上市所獲取的數十倍的市盈率使得一些企業進入誤區，但這種高回報的后面存在著一系列的委托風險問題。盡管這樣私募股權融資在資本市場上的作用不容忽視，國際經驗表明，中小企業的成長和大中型企業的兼并重組所需的金融功能需要由私募股權市場和私募股權基金來提供，私募股權基金已經成為發達國家僅次于銀行貸款和IPO的重要融資渠道。因此解決私募股權委托問題，設計一種風險規避機制對我國金融市場具有重要意義。

二、文獻綜述

在委托關系中，Wiseman&eomez一Mejia（1998）認為委托人對單一的投資風險偏好是中性的，原因是他們能夠通過投資組合分散風險，而Donaldson（1961）Williamson（1963）認為人風險偏好是厭惡的，因為其職業的特性要求其績效與企業命運相關聯。Jensen&Meckling（1976）認為人在委托人利益最大的時候不會采取行動。Kut&Smolarski（2006）認為私募股權投資風險的實質源于信息不對稱，委托關系是研究私募股權投資中風險管理的理論基礎。Hofmstrom（1979）和Grosman&Hart（1983）發現經理人的努力程度與經濟收益存在聯系，人同意努力程度與報酬相匹配，并會為得到期望效用付出他的努力。張旭波（2009）認為私募投資在聯合投資和分階段投資上都存在委托關系。鄧康橋認為私募投資過程中風險不僅在于信息不對稱還存在投資估值風險。現有的國內外文獻大都以私募股權投資公司為委托人，是主要風險的承擔者，很少研究融資企業作為委托人所存在的風險，而本文將就融資方作為風險主要承載體進行分析研究。

三、問題描述

在私募股權融資過程中，投資方與融資企業存在委托的關系，由于整個私募融資過程的利潤點來自被投資企業，因此，被投資企業是風險控制的關鍵點。在融資過程中，私募股權投資公司和融資企業管理層之間存在著信息不對稱問題，主要是融資協議簽訂前的信息不對稱問題和融資協議簽訂后的信息不對稱問題：

1.在融資前，投資方對自身團隊的管理能力、組織價值和信息網絡能力等方面的信息熟悉度比融資企業更深，可能會導致融資企業無法確定私募股權投資公司質量的好壞，因為投資公司僅僅在路演過程中的信息披露程度并不能使被投資方完全可以甄別鑒定投資公司的質量，從而增加了融資企業的信息鑒定成本，直接導致了融資過程中的成本增多。這樣的情況可能會促使私募股權投資公司傳遞虛假的信息，使得質量高的投資公司不能被甄別，轉而尋求其他目標企業，在序貫博弈情形下會形成“良企驅逐劣企”的結果。

2.在融資后投資方是以資本增長最大化為目標，而融資企業管理層是以效用最大化為目標，目標的不一致會導致雙方信息上的偽裝。事實上，我國的私募股權投資公司基本上以有限合伙制的形式存在，這種組織形式存續期短，結構不穩定，那么信息的一致度隨著時間會改變，這樣融資企業很難進行信息的搜索，使企業增加了信息搜索成本，另外，私募股權投資機構往往是私下結成的團隊，這樣就更增加了信息的不透明，所以這些情況需要通過設計一個機制來進行制約，從而引出了理論。

戲子席慕容范文第4篇

關鍵詞：眾籌；融資效率；多項Logit模型

DOI：10.13956/j.ss.1001-8409.2017.03.04

中圖分類號：F832.48 文獻標識碼：A 文章編號：1001-8409（2017）03-0016-05

Abstract： Making use of the microdata of financing projects in the crowdfunding net from 2013 to 2015，with the help of the multinomial logit model， this paper takes all the indexes of discretization of the financing efficiency of the project as the dependent variable of a regression model， then analyzes the impact of key factors of the success of crowdfunding projects on financing efficiency. Results show that the multinomial logit model can well reflect the relationship of the network interaction， investment threshold， signal quality； financing goal and project financing efficiency. The empirical results show that the financing efficiency of projects will change depending on the four dimensions of the factors.

Key words： crowdfunding； financing efficiency； multinomial Logit model

F代眾籌是隨互聯網科技發展應運而生的經濟產物，通過網絡眾籌平臺面向大眾進行資金籌集。出于方便小微企業和個人創業者融資的需要，我國自2011年開始逐步引入眾籌融資模式，當前眾籌產業已進入快速發展軌道。所謂眾籌，譯自國外Crowdfunding一詞，即大眾籌資，是一種“預消費”模式，采取團購和定金預購相結合的方式，向公眾籌募項目資金。業內知名的研究機構Massolution將眾籌劃分為債權眾籌、回報眾籌、股權眾籌以及捐贈眾籌等四類。

隨著第一張股權眾籌牌照的落地，國內知名大企業紛紛涉足眾籌，國內外資本也開始進駐眾籌行業，一大批眾籌平臺如天使客、眾投邦拿到了融資，眾籌行業前景逐漸明朗化。隨著眾籌行業的迅速發展，許多研究者開始深入研究眾籌行業的發展狀況以及前景，也有研究者針對眾籌模式展開理論探討。本文以眾籌網（）融資項目為研究對象，通過收集該平臺上線以來已成功融資項目的相關數據來分析多種關鍵因素對眾籌項目融資效率的影響，為眾籌項目的發展提供經驗支撐，為進一步推進我國互聯網眾籌行業的發展提供實證依據。

1 相關文獻綜述

Jeff首次提出“眾包”概念，“一個公司或機構把過去由員工執行的工作任務，以自由自愿的形式外包給非特定的（而且通常是大型的）大眾網絡的做法。眾包的任務通常由個人來承擔，但如果涉及到需要多人協作完成的任務，也有可能以依靠開源的個體生產形式出現”[1]。眾籌將眾包和現代網絡相結合，并涉及到資金投入。Ordanini最早給出了眾籌的定義：眾籌是通過互聯網集聚大眾資金來投資和支持由他人或組織發起的項目，并將眾包細分為集體智慧/大眾智慧、大眾創造、大眾投票和大眾集資四種

類型[2]。Lambert和Schwienbacher等研究指出，眾籌是最近幾年出現于大眾視線的新興市場，最初應用于藝術和電影，獲得成功后發展到新聞、體育等行業，至今呈現出各個領域全球化發展的趨勢[3]。肖本華分析了眾籌模式的內涵及其成因，討論了美國眾籌的發展現狀及其問題，并借鑒美國經驗，提出在保護投資者利益的條件下，可以嘗試從科技和文化等領域試點發展眾籌融資，幫助中小企業擺脫融資困難的局面[4]。

投資者是眾籌參與主體中擁有資金的一方。參與眾籌的激勵不同，投資者行為也會發生變化，從而影響眾籌的成功率。基于這一角度，Schwienbacher和Larralde等對旅游公司“MediaNoMad”的旅游信息分享網站（）的運作模式進行分析，研究指出眾籌過程中參與創業的體驗是最重要的動機[5]。Chris和Ward等提出同群效應和信息效應，同群效應即投資者的決策與周圍地位相近的投資者有顯著關聯，信息效應為投資者根據相關項目的信息判斷項目是否值得投資[6]。Gerber和Hui總結認為，投資者的動機有以下4種：獲得投資收益、幫助企業創業、加入創業團隊、對該行業的熱情[7]。Li和Duan提出網絡是投資傾向的根本決定因素之一，且具有正向促進作用[8]。吳文清等人運用京東眾籌項目數據分析得出眾籌項目在籌資過程中存在“羊群現象”，并且項目的關注人數是驅動眾籌成功的重要因素[9]。他們研究構建了合理的經濟框架，有助于項目發起人了解投資者的行為和預測眾籌成功概率。

項目發起人是眾籌的重要參與者之一，通常指缺乏資金的中小微企業、個人以及其他非盈利組織。國內外眾多專家和學者基于項目發起人的角度對眾籌成功的影響因素進行了大量研究，并給出不同見解。Marom和Sade研究表明項目創意和發起人名字都會影響成功的概率[10]。黃健青發現項目服務、形象價值對眾籌項目成功存在顯著影響，而投資閾值的影響不顯著[11]。黃玲和周勤從行為金融學的期望理論視角出發，以回報型眾籌為例開展實證研究，發現項目發起人預設的目標金額越低，質量信號越優質，眾籌項目成功概率就越高[12]。

迄今為止，關于眾籌的研究文獻以籌資完成為界主要分為兩類：籌資完成之前和籌資完成之后。針對籌資完成之前的研究關注點在于投資者的動機研究。Ordanini等人認為對于所有的投資者沒有單一的眾籌投資激勵因素，投資者動機是隨著每個眾籌平臺允許籌資者提供的回報類型的不同而變化[13]。當前的眾籌文獻很少涉及眾籌成功融資之后的情況，即引入資金以外的附加值這一概念。有學者提到投資者可以給投資項目帶來附加值，對此Macht認為研究眾籌應該融合社會學或心理學，比如信任、忠誠度、情感、尊重和制度等，這些都是投資者為項目提供附加值的影響因素[14]。

本文受眾多國內外學者研究工作啟發，借助多項Logit模型，針對眾籌網已成功眾籌項目融資效率影響因素進行研究，分別從投資者和項目發起人行為兩個角度來探討網絡互動、投資閾值、質量信號和籌資目標四個維度對眾籌目融資效率的影響。

2 研究模型及假設

2.1 多項Logit模型

多項Logit模型是一種典型的離散選擇模型。在眾籌平臺上項目能達到的融資效率是多值的，假設項目i能達到的不同融資效率備選狀態為y=1，…，J，其中J為正整數，即共有J種互相排斥的選擇。

參數βJ的估計可以通過極大似然估計方法得到，由于本文假設β1=0，所以在數據分析時是進行成對比較，即分別研究不同融資效率相對于欠佳的融資效率而言，不同影響因素的影響。

2.2 研究假設

本文分別從投資者和項目發起人的角度出發，一方面研究投資者所處的網絡互動和投資閾值兩個維度的因素對投資者投資熱情的影響，進而對項目融資效率產生的促進作用；另一方面結合發起人預設的質量信號和籌資目標，分析發起人行為對項目融資效率的影響。

2.2.1 項目投資者

項目投資者是眾籌過程中最重要的主體，只有引起投資者關注和激發起投資者熱情的項目才能募集到足夠的資金。基于這一點，可從網絡互動和投資閾值兩個方面展開研究假設：

假設1a：網絡互動正向顯著影響眾籌項目融資效率。

網絡互動這一維度具體通過項目的籌資人數、評論人數及關注人數3個指標來衡量。目前，國內外學者普遍認為網絡力量對眾籌具有重要作用。Moutinho和Leite在相關研究中發現眾籌項目的籌資人數是衡量項目融資成功與否的有效自變量[15]。Quercia和Crowcroft研究肯定了評論人數對眾籌成功的重要影響[16]。

假設1b：投資閾值對眾籌項目的融資效率具有顯著作用。

投資閾值包括項目的最小支持金額和最小金額支持人數。Frydrych等在分析項目因素中研究發現項目的最小投資額與項目成功有顯著聯系[17]。此外，最小金額支持人數就是以最小支持金額參與眾籌的小額投資者數量，而小額投資者是眾籌融資的主要力量。

2.2.2 項目發起人

項目發起人是眾籌項目的決策者，負責在眾籌平臺上提供待融資項目的相關信息描述，包括配備視頻，為項目命名和預設籌資目標等行為，以下將圍繞質量信號和籌資目標兩大維度展開研究假設。

假設2a：質量信號對眾籌項目的融資效率具有正向效應。

在本文中，質量信號包含是否配有視頻、項目更新次數和項目名稱的字符數3個因素。Mollick認為，投資者可以通過項目自身的質量程度識別出是否對該項目投資。項目發起人對項目的描述是否配有視頻是衡量項目質量的信號，而質量信號還可以通過馬太效應強化對項目成功率的影響，即讓投資者感受到好的質量信號的項目成功率會倍增，反之，較差的質量信號則會讓項目成功率數倍下跌[18]。Mart指出，項目的更新次數越多，眾籌項目越容易籌資成功[19]。此外，項目名稱是投資者最先接觸到的項目信息，項目名稱越能概括項目內容、體現項目創意和目標，就越能給投資者帶來項目質量較高的直觀感受，投資者的投資意愿就會更強烈，因此本文中將其列為質量信號中的一項衡量指標。

假設2b：籌資目標負向顯著影響眾籌項目的融資效率。

籌資目標即項目發起人預設的目標金額。Mollick指出，預設金額與眾籌成功具有負相關性，但是發起人預設的目標金額太大不僅會增大發起人的風險還會影響后續回報的按時完成，而金額設置過低項目可能會無法達到預期質量，也無法吸引投資者注意[18]。

根據上述研究假設，結合眾籌機制和特征，本文構建如圖1所示的影響眾籌項目融資效率的因素關系圖。

3 數據、數據處理及變量

3.1 數據及數據處理

國外關于眾籌融資影響因素的實證研究中，大多基于Kickstarter的眾籌平臺展開討論。本文以國內最具影響力的眾籌平臺“眾籌網”為例。該平臺是我國最具影響力的眾籌融資平臺，能夠為項目發起人提供融資、投資、孵化以及運營等綜合服務，創造了國內單項籌資額以及最多參與人項目等多項紀錄，目前已經成為國內最大的融資平臺。具體地，本文以眾籌成功的項目（融資效率達到100%及以上）為基本單位，對關鍵信息進行搜集，采集到眾籌網自2013年2月正式上線至2015年11月12日共3055個項目數據（已成功），刪除了發起人所在地為非中國大陸地區的項目12個（中國香港地區9個，中國臺灣地區3個）。500元以下的預籌資金項目（3個）并非嚴格意義上的眾籌，而籌資金額500萬元及以上的數量極少（3個），屬于異常值也將其刪除。進一步刪除部分變量缺失或異常的項目數據，最終得到樣本數據項2851個。為盡量避免樣本數據范圍過大的影響，本文對樣本數據的部分變量作對數化處理（自然對數）。

3.2 研究變量

目前對于融資效率影響因素還沒有定論，本文整理出變量如表1。其中，籌資目標、籌資金額、籌資人數、評論人數、關注人數、最小支持金額、最小支持金額人數、項目更新次數都是直接從眾籌網上提取的數值變量，融資效率是籌資目標和籌資金額的比值，是否有視頻是一項虛擬變量（取值為0或1）。

4 實證研究及結果

檢驗以下備選狀態Logit的決定因素：（1）一般融資效率對比欠佳融資效率；（2）良好融資效率對比欠佳融資效率；（3）優異融資效率對比欠佳融資效率，即以欠佳融資效率為參照標準。其中，反應變量Progress=0，1，2，3，這4個值分別對應4個不同的融資效率，即欠佳、一般、良好、優異。由于多項Logit模型的反應變量有4個類別，所以應該有3個Logit（即對數發生比），以一般融資效率為例：

ηi1=logπi1πi0=α1+X′iβ1（5）

隨后，利用所提取的微觀數據針對多項Logit模型進行回歸分析，同時探討融資效率PRG1、PRG2、PRG3對比參照標準（融資效率欠佳PRG0）的對數發生比。

各個方程會估計出每一個自變量對不同Logit的作用，多項Logit模型系數測量的是在控制其他自變量的條件下，某一自變量一個單位的變化對某一類別相對參照類的對數發生比的影響。模型結果如表2。

回歸結果表明，各個因素χ誄鏘钅咳謐市率影響相對穩定，總體較為顯著，并且已通過Hausman檢驗，確定各個方案之間是相互獨立的。

4.1 眾籌項目的網絡互動對融資效率影響顯著

項目的關注數和評論數對融資效率的提高有顯著正向影響，籌資人數對融資效率影響基本顯著，假設1a成立。相對于欠佳的融資效率，關注數每增加一個單位，項目達到一般、良好和優異的融資效率增加的對數比增幅不一致，并且，達到優異的融資狀態增加的概率最多。而評論數雖然也對融資效率具有積極影響，但相比關注數作用較微弱。網絡用戶對項目的關注數和評論數的確給項目帶來了廣泛的網絡互動，形成了良好的宣傳效果，這與相關學者的研究結果保持一致。

項目的籌資人數對類型為良好和優異融資效率的影響作用通過了顯著性水平為1%的統計檢驗。不可忽視的是，國外眾籌網站如Kickstarter等限制了重復投資行為，而眾籌網并無這一約束，從而導致籌資人數實際上衡量的是投資行為的次數，數據的實質屬性不同可能是導致籌資人數并不完全顯著的主要原因。

4.2 眾籌項目的投資閾值：最小支持金額的影響基本顯著，而按照最小支持金額投資人數影響只有較弱顯著性

據Cumming等研究，投資者的最小支持金額越低，參與該項目的投資額度限制越低，從而投資者的風險被分散，吸引了更多的潛在投資者[20]。結果表明，最小支持金額對項目融資效率的影響與假設1b吻合，與融資效率有正相關關系，然而作用小到可以忽略不計。這可能是由于較低的投資閾值雖然會引起更多投資者關注，但投資者首先考慮的還是項目的質量信號，并且網絡互動高更容易吸引到投資者。如果項目質量不合格或者網絡影響力不足，投資者并不一定會僅僅因為投資閾值較低而響應投資。

按照最小支持金額投資的人數僅在一般融資效率下有微弱的顯著性。黃健青等提出小額投資者是眾籌融資的主要力量[21]，小額投資者數量越多，眾籌項目越容易成功。主要原因在于眾籌網不限制重復投資，當同一個投資者對某個項目以最小支持金額多次投資，那么實際上最小支持金額就不再成立，本質上這就變為投資行為的次數，從而給投資閾值帶來誤導性影響。因此，假設1b部分成立。

4.3 眾籌項目的質量信號：項目名稱字數影響顯著，而是否有視頻和項目更新次數不顯著

項目名稱字數與項目融資效率負相關。項目名稱每增加一個字符，相對于欠佳的融資效率狀態，項目能達到更好的融資效率的概率就越小。這表明，雖然項目名稱越長，投資者能從中了解項目的內容和目標，感受到優異的質量信號，但是過長則會降低對投資者的吸引力。相比之下名稱的簡潔性更為投資者看重，從而提升投資者的投資熱情。

項目描述中是否配有視頻僅在5%顯著性水平上對優異的融資效率有負作用，其他均不顯著。造成這種結果的原因一方面在于視頻的長短和制作水平的高低導致不同影響；另一方面，一部分使用移動手機瀏覽網站的投資者可能不會觀看視頻，僅根據文字和圖片等信息判斷項目的質量優劣。

項目更新次數僅在10%顯著性水平上對優異的融資效率有負作用，其他均不顯著。這與Mollick等的研究結果不太吻合，主要是由于Mollick認為很少有項目能在3天內籌資成功，所以項目后3天內的項目更新次數更能確切反映項目發起人對于項目準備的充分程度，也就是質量信號[18]，而本文則包含了整個項目籌資過程的項目更新次數，故結果有出入。質量信號僅1項指標符合預期，假設2a部分成立。

4.4 眾籌項目的籌資目標對融資效率影響顯著

結果顯示預設的籌資目標與融資效率呈現負相關關系，并且在1%的水平上顯著。并且，相對于欠佳的融資效率，籌資目標設置得越低，能達到更好融資效率的概率隨融資效率變高而明顯增大。張成虎等研究指出，籌資目標金額對項目的融資成功率具有負面影響[22]。而上述研究表明，發起人設置較低的籌資目標確實能降低發起人的風險，增加投資者對該項目的信心，有助于提高融資效率，假設2b成立。

5 主要結論

眾籌融資行為，包括投資者和項目發起人都受到多因素影響。作為解決小微企業資本難題的重要辦法，本文的研究具有現實意義。使用眾籌網上2851項眾籌項目樣本數據分析網絡互動、投資閾值、質量信號和籌資目標對眾籌融資效率的影響，其中運用多項Logit模型進行實證考察，得出研究結論：（1）網絡互動對融資效率影響顯著；（2）投資閾值：最小支持金額的影響基本顯著，而按照最小支持金額投資人數影響只有較弱顯著性；（3）質量信號：項目名稱字數影響顯著，而是否有視頻和項目更新次數不顯著；（4）籌資目標對融資效率影響顯著。

本文的研究結果解釋了眾籌網上多種因素對已成功項目的融資效率的影響關系，豐富了我國眾籌研究領域的理論成果；同時本文的研究成果有助于我國眾籌發起人準確了解各種因素對于項目融資效率的影響機理，也為眾籌投資者提供了相關理論依據，具有實踐應用價值。

此外，以下幾點還值得進一步討論：首先，項目的融資效率還受到政府出臺的相關政策、投資者心理因素和發起人的社會資本等因素的影響，因此，未來需要綜合研究多種變量對項目融資的影響；其次，隨著眾籌平臺的進一步完善，項目的各項信息將會更加全面、致，甚至統一、規范，投資者在選擇投資項目時，項目質量信號包括的因素不再具有參考意義；最后，項目的融資過程隨時間動態變化，因此如何運用多項Logit模型來分析這些因素的動態變化對項目融資效率的影響還有待深入探討。

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戲子席慕容范文第5篇

關鍵詞：旅游交通項目；BDOT模式；PFT模式

中圖分類號：F83 文獻標識碼：A

自2009年開始，河北省將發展旅游業作為推進京津冀一體化發展的重大戰略。“十一五”期間，河北省旅游業投資達570億元，是“十五”時期的四倍。河北省“十二五”發展規劃把旅游業發展放到重要的位置，到2015年要將旅游業建設成為全省的戰略支柱產業。旅游業主要涉及吃、住、行、游、娛、購等方面，可以說沒有交通，就沒有旅游。也就是說，旅游交通是旅游業必不可少的構成部分。

一、河北省重點旅游交通項目

根據《河北省旅游業發展“十二五”規劃綱要》和河北省人民政府關于加快發展旅游業的實施意見，本著打通旅游交通的“最后一公里”目標，在未來五年內，河北省主要景點全部通高速公路，完善航空、鐵路和水運系統。從當前來看，河北省要投資興建的旅游交通重點項目主要包括：

（一）航空項目：協調推進西柏坡機場、秦皇島北戴河機場、承德民用機場、承德圍場旅游機場、張家口軍民合用機場、邢民合用機場建設，加快正定機場和邯鄲機場的改擴建，力爭5年內形成以石家莊為中心、輻射省內主要旅游城市的支線航空網絡，要在十年內爭取實現7市民航通行。

（二）鐵路項目：加快重要旅游城市之間的客運專線和高速鐵路建設，在2013年實現河北省設區市全部開通高鐵；同時加快北京-承德、北京-張家口城際鐵路、北京-石家莊客運專線、石家莊-武漢客運專線和北京、天津至唐山、秦皇島的高速鐵路的建設以及石家莊市區至石家莊機場的地鐵（輕軌）建設。

（三）公路項目：河北省要加快交通主干道與景區之間、景區與景區之間公路的建設，要加快承德-秦皇島、張家口-承德、承德-圍場-壩上、石家莊機場-西柏坡、秦皇島機場-北戴河新區、西柏坡-阜平城南莊等區間快速旅游公路的建設。

（四）水運項目：加快唐山港（京唐港區和曹妃甸港區）、唐山灣國際旅游島、秦皇島港和黃驊港的大型海上客運碼頭、游輪停靠點或游船碼頭，建設曹妃湖、蟠龍湖、白洋淀、衡水湖等重要湖泊濕地的游艇、游船碼頭，并開通海上客運旅游航線。

二、河北省旅游交通項目融資特征

（一）融資規模的巨大性。與其他類型的項目相比，旅游交通項目要占用大量的土地，建設周期長，建設難度大，因此融資規模巨大。如2011年開始建設的承德民用機場試驗段機場項目最大填方高度達100米以上，挖填方總量將超過6，000萬立方米，建設難度非常大，總投資約13億元；2011年開工建設的張石高速蔚縣支線、清東陵高速、西阜高速保定段、京港澳高速京石段、京昆高速冀京界至淶水段、京滬高速滄州至冀魯界段、西柏坡高速三期（石家莊市二環至京昆高速）等12條段的高速項目，里程長達852公里，總投資達638億元，平均每個項目達50多億元，這也是一般項目難以達到的。

（二）旅游交通項目融資效益的特殊性。首先，旅游交通項目的基本效益是宏觀的社會效益，可以促進地方經濟發展，方便地方群眾的基本需要。如承德圍場旅游機場、京承鐵路、京張城際鐵路、張石高速公路、西柏坡高速公路、唐山港等項目，既屬于旅游交通項目，但同時也屬于普通的交通項目，社會群眾都可以從中受益；其次，旅游交通項目的融資效益存在滯后性。與一般建設項目相比，旅游交通項目具有建設周期長、投入量大、投資年限長等特點，再加上其收費受到政府的控制，因此在短時間內很難回收其巨大的成本。但因其收益較為穩定，在項目經營后期仍然有較高收益，而此時項目僅僅需要維修成本支出，因此其投資效益具有明顯的滯后性；再次，旅游交通項目的融資效益與政府的相關政策密切相關。因為不管項目的投資主體如何，基礎設施項目運營的收費標準都需要政府指導和定價，而且政府對項目的支持狀況對項目效益也會有很大的影響，如在旅游交通項目比較接近位置增加其他高速公路就會明顯分流原有高速公路的客流，降低其收益等。

（三）旅游交通項目融資的政府主導性。旅游交通項目也屬于基礎設施建設項目，與國民經濟和公眾利益高度相關，這導致政府對這些項目不可能放任不管，甚至說政府應該成為這些項目的主導者。再加上旅游交通項目的融資效益存在一定的滯后性，對資金的需求巨大，而且經常要征用大規模的土地，這就造成部分旅游交通項目具有自然壟斷的特性。因此，旅游交通項目的投資建設必須在政府的統籌管理下進行才能保證項目的公平性與服務性，也才能保證項目的順利實施。

三、河北省旅游交通項目融資模式設計

綜上所述，河北省旅游交通項目融資效益的特殊性以及建設周期長、規模大，對資金的需求巨大，這不是政府財力能夠單獨承擔的，也不是單個金融機構或投資公司可以負擔得起的。這就需要政府、金融機構以及更多部門介入，采用合適的融資模式為這些項目提供資金。

（一）BDOT融資模式。BDOT是建設-開發-運營-移交模式，是將旅游交通項目周邊的土地、物業開發與BOT模式相結合。該模式的主要特點是政府給予項目承包商相關產業和相關建設區域的土地特許開發權，并以此支持旅游交通項目的建設，保證獲得穩定的現金流。

在該融資模式中，首先是政府與項目承包商合作作為項目的發起人發起設立項目，然后項目承包商建立項目公司并注入資金，從政府獲得項目的土地特許權，并投入一定量資金作為土地征用和場地清理的費用。在與政府共同劃定項目線路后，項目公司再以投資和貸款融資等方式籌集資金，進行交通線路的設計、招標、施工和運營設備采購，獨立承擔線路的建造費用和設施購置費用。除了交通項目建設外，項目公司還有一部分交通項目的周邊土地、物業開發的權利，項目公司可以利用土地開發得到的資金對交通項目進行支持，保證交通項目的資金充足性。這其實是將交通項目建設的一部分外延效益返還給投資者用于交通項目建設，另一部分外延收益作為土地開發收益上繳政府，政府只需要將一部分沿線物業開發權交由項目公司。這樣，政府不用動用財政資金用于交通項目的建設，而投資者還可以獲得一定的商業回報，企業經營逐漸進入良性循環，旅游交通項目的建設也就進入了可持續發展道路。在項目建好運行后，項目公司可以擁有對旅游交通項目一定期限如30年的運營權，期滿后將運營權轉交給政府，而政府在整個項目開發、建設、運營過程中主要履行監督的職責。

（二）PFI融資模式。PFI模式是針對具有公共物品特性的基礎設施項目建設，政府與私人部門合作，私人或私人部門組成特別目的公司SPC后，從政府那里獲得基礎設施項目的特許開發權，可以從事這些項目的開發和建設，其產品或服務由政府來購買，或者獲得項目的收費特許權，或者由政府與特別目的公司通過合伙的方式共同運營基礎設施項目，從而實現基礎設施項目的資源配置最優化，效率和產出的最大化。

在該模式中，政府要吸引私人資本的介入，因此允許私人或私人部門成立一個特別目的公司，并賦予其一定的特許經營權，由特別目的公司負責旅游交通項目的設計、融資、建設，在融資過程中可以通過發行有價證券的方式吸引其他的民間資本加入或者銀行貸款的方式來籌資。一旦交通項目建成，特殊目的公司就可以憑借從政府那里得到的一定期限的收費權獲得收益，從而保證特殊目的公司能夠及時回收資金并獲取收益；若是由政府和特殊目的公司共同運營的話，由兩者對項目的收益進行分成，這些細節可以在最初的合約中事先約定好。

（三）政府主導的“地主港”模式。政府主導的“地主港”模式是指政府首先劃定港口的區域范圍，政府委托港口管理機構（一般就是港口所在地的港務局）代表國家擁有港區以及港口后方一定范圍內的土地、海岸線和基礎設施的產權，并對該范圍內的土地、海岸線、航道和基礎設施統一進行開發，之后以租賃的方式把港口的碼頭租賃給企業經營。政府主要負責收取海岸線、土地等基礎設施的出租費用，用于基礎設施的滾動發展，碼頭上的經營性設施如倉庫、機械、設備等的建設、維護、管理由承租人自己負責。

對于唐山港（京唐港區和曹妃甸港區）的建設來說，可以由政府招標公司共同建立開發建設公司，先行投入一定數量的資金建設臨港工業園區，然后通過招商引資的方式出售土地，啟動相關招商項目，從而回收資金。而對于秦皇島港、唐山灣國際旅游島和黃驊港等港口的建設來說，可以由政府投資建設旅游港口，等投入運行之后，將港口作為政府投資的公共基礎設施租賃給港口企業經營，通過租賃回收投資。這就有點像舊時地主出租土地給農民耕種并收取地租，但不干涉土地上種何種莊稼、農民置辦何種耕具等。

主要參考文獻：

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